错过了阿里巴巴，港交所却迎来了万达。9月16日，港交所披露了万达商业地产招股书，中金香港和汇丰成为其联席保荐人。据彭博社报道，万达商业地产此次IPO募资额高达60亿美元。

　　尽管就公司的市值而言，万达商业地产的600亿美元完全没办法跟阿里巴巴的2,000亿美元左右相比，但由于两家公司灵魂人物的持股比例差异甚大，如果万达商业地产能在今年底顺利上市，2014年的中国首富花落谁家仍然存在不小的变数。

　　在过去，万达讲述的是一个“大”的故事。万达的招股说明书显示，截止到2014年6月30日，万达商业地产在全国29个省市区的112个城市布局了178个商业项目，涵盖万达广场、购物中心和豪华酒店。而在财务数据中，最吸引投资者的并非其在去年创下867.7亿人民币的主营收入和248.8亿的净利润，而是万达目前持有高达1,470万平米的自持物业面积。

　　过去，万达的模式类似“以售养租”，通过快速销售、快速周转来实现规模化下的现金流平衡。物业销售是万达集团最大收入来源，不过近年来房地产市场所发生的变化使万达的物业销售收入逐年减少，数据显示，2011、2012、2013及2014年上半年，万达商业地产分别实现收入507.7亿元、590.9亿元、867.7亿元、318.3亿元及232.5亿元人民币，物业销售业务的比重从2011年的近九成逐渐下降到今年上半年的七成。

　　万达的租金虽然在近年来逐步提升，但在业内水平其实不算高。

　　具体到万达广场购物中心，2011年已开业的购物中心总可租赁面积442.5万平方米，平均每月每平方米租金收入57元；2012年的租赁面积605.1万平方米，平均每月每平方米租金收入63元；2013年的租赁面积770.6万平方米，平均每月每平方米租金收入70元；2014年上半年的租赁面积808.7万平方米，平均每月每平方米租金收入75元，也即平均到每天，旗下购物中心租金收入为每天每平方米2.5元。当然这与大部分购物中心位于二三线甚至四线城市，并且在2011年、2012年、2013年开业的项目较多，培育期都在三年之内，拉低整体租金收入有关。

　　在早期开业并位于一线城市的万达广场，其租金水平较好。比如2006年开业的上海五角场万达广场，2013年租金收入3.43亿元，平均每平方米每月租金157元。这个广场以体验式消费见长，人气旺于五角场“彩蛋”周边商场。北京CBD万达广场2006年12月开业，可出租面积约15.9万平方米，2013年租金收入8,650万元，平均每平方米每月租金103元。

　　到了二三线城市，万达广场的租金则又明显下一台阶。成都金牛万达广场，2012年12月开业，平均每平方米每月75元；泉州浦西万达广场2012年9月开业，2013年平均平均每平方米每月租金72元。哈尔滨哈西万达广场2013年9月开业，2013年租金收入约50元/平方米/月。

　　有房地产业内人士称，全国的都市型购物中心的合理租金水平在80元/平方米/月―100元/平方米/月。可见万达属于购物中心租金水平的合理区间，但未见得大放异彩。而目前四大一线城市中地位较为靠后的广州市，其市中心老牌商城天河城购物中心以及老牌批发市场白马服装城的平均租金约500元/平方米/月，次一等的正佳广场和中华广场两个购物中心，平均租金约280元/平方米/月。

　　而随着电商对于线下商业的冲击，加上万达未来以三四线城市为主扩张的渠道下沉方向，万达旗下持有物业的评估价值虽然年年快速上升，但租赁收入在提升的同时租赁利润率却在不断走低也将是难以回避的趋势，电商在中国商业流通领域不断上升的比重，也正动摇传统购物中心的根基。

穆迪的分析报告称：万达商业地产的债务总额从2013年底的人民币1,340亿元大幅增至2014年6月底的人民币1,800亿元，原因是2014年上半年现金收款放缓时公司加快其开发活动。因此，其净债务/净资本比率从2013年底的36.4%升至截至2014年6月的44.5%，其EBITDA/利息覆盖率从2013年财年的3.0倍降至截至2014年6月底的2.5倍。

　　从前万达的商业故事是“全球最大商业地产商”，但在未来，它却要解决这个模式是否足够适应当下潮流的问题，也就是从“大”到“新”，从全球最大商业地产商，转向“中国生活消费和文化娱乐的平台提供商”。在刚开始，万达还是希望凭借自己的庞大的线下资源试水，比如200万年薪挖角互联网高管，比如2013年底成立的万汇网等，都是这个阶段的产物。

　　但很快，万达发现它所提出的目标：在不超过5年的时间里使会员数量达到1亿，线上线下流量要互相转化，建设用户大数据库……都不是在Alexa上排名10万开外的万汇网可以独立完成的，小格局的自有平台承载不了王健林对未来的宏大构想。在8月29日，万达出人意料地宣布与腾讯、百度合作成立万达电商，开启了新的万达电商战车，驶向它的新对手阿里——而不是老对手比如万科之类的房企。而早在此之前，万达终止了4年多的A股上市申请。

　　万达电商计划一期投资人民币50亿元，5年投入200亿元。万达集团持有70%股权，百度、腾讯各持15%股权。尽管三家巨头在发布会上对未来的“腾百万”这个含着金汤匙出生的“新生儿”描绘了各种美好前景，但从更现实的角度，腾讯与百度这两大股东进入，有点像王健林用万达商业地产的少数股份，向这两位巨头进行了一笔融资；而他们作为股东更像一种背书，令半个月后就火速在港交所提交了招股说明书的万达商业地产获得了O2O领域领先形象的金身加持，“腾百万”的金漆招牌也无疑让万达的转型故事更添光彩。

　　在将来的布局上，虽然现在的万达已经开始明白将往哪个方向发展，但在实际经营上，我们没有看到“腾百万”们提供了更多的可操作细节。

　　当从传统商业转型O2O服务提供商，万达的收入来源除了物业销售、租金还会有金融服务。而做金融服务，一定要掌握着一个强有力的支付工具，支付宝就是最好的例子。但在“腾百万”的组合中，微信支付、百度钱包都是直指O2O市场而来的， 王健林又何尝不是渴望着有自己的支付工具。“等万达足够壮大，或者我们投资了一家银行，就可以由这家银行和我们统一发卡。我给电商公司提一点要求，现在就要琢磨创新一种更便捷、更快速、更有用的一卡通。”未来合资电商公司，主推谁的支付工具是无法回避的尖锐矛盾问题，虽然理论上可以三家的支付工具都用，但最终的实际操作层面肯定会侧重一家。

　　“腾百万”合作联盟的O2O值得期待，但也不必期望太高。将万达商业地产捧上市，只是王健林踏上新征程的序幕。马云和王健林，分别是中国的互联网电商与房地产的最著名形象代言人。这几年来，他们之间的业务互相渗透，他们今年的首富之争也是如今线上线下两种商业模式角力的具象化表现。或许未来几年这种首富易主的情况还会继续反复，直到现有的商业形态和行业格局被彻底改写的那一天。
　　（文/吴晓波）