商业零售业：经济软着陆背景下 消费保持增长
2008年上半年，零售行业增长情况比较稳定�？悸堑饺�、四季度一般是零售业旺季，有奥运、十一黄金周、中秋假期以及元旦、春节等节庆带动，我们预期下半年零售行业仍然会保持稳定增长。综合宏观面的经济数据，大家对于未来经济增长情况并不乐观，预计未来两年我国经济软着陆可能性较大。
对于整个零售行业发展，我们还是比较乐观的。经济虽然面临减速压力，但是我国拉动经济增长的三驾马车中，消费应该是政府拉动经济增长的必然手段，人民收入的持续增长仍然是能够获得保障；而且未来三到五年，我国经济也仍将保持8%以上增长，这在全球范围内看，仍然是较高增速。二季度是商业企业淡季，预计零售类上市公司难有超出预期的增长。
重点推荐公司：百货行业：百联股份、王府井、新世界、重庆百货；超市连锁：华联综超、武汉中百、步步高顶点财经；黄金珠宝销售连锁：中国铅笔；专业批发市�。盒∩唐烦恰�
1.行业增长情况判断
2008年7月17日,统计局公布数据显示,2008年上半年国内生产总值130619亿元,按可比价格计算,同比增长10.4%,比上年同期回落1.8个百分点。综合宏观面的经济数据,大家对于未来经济增长情况并不乐观,预计未来两年中国经济软着陆可能性较大。
因此,近期,对于零售行业增长,以及零售行业内不同的细分行业发展景气度也存在争议。
首先,对于整个零售行业发展,我们还是比较乐观的。经济虽然面临减速压力,但是中国拉动经济增长的三驾马车中,消费应该是政府拉动经济增长的主要手段,城乡居民收入仍将持续增长；而且未来三到五年,中国经济也仍将保持8%以上增长,这在世界范围内来看,仍然是较高增速。
从2008年上半年的经济数据来看,也基本验证我们判断,二季度经济的增速虽然放缓,但是放缓幅度小于一季度,主要源于消费增长支撑。08年2季度,社会消费品零售总额的实际增速达到13.7%,比1季度的12.3%有显著提升,其中6月份当月的实际增速高达14.8%,创下97年以来的新高。而促进消费增长的仍然是居民收入的大幅增长,2季度的城镇居民可支配收入实际增幅达到9.9%,而农村居民实际收入增幅也达到10.3%,均高于一季度增速。
具体到细分行业,我们认为,超市行业正如大家分析的那样,由于其主要经营为日用品和生鲜食品为主,基本为生活必需品,因此受到经济增速放缓的影响并不是很大。但不容忽视的是超市行业激烈的竞争格局,一线大城市外资超市及国内大型龙头企业已经广泛布点,二三线城市区域型企业相互竞争,目前还没有跨区域成功的企业,未来将是优势企业通过自身成长和并购小企业不断发展壮大的过程。
对于百货行业,我们认为并不像大家想象的那么悲观。经济发展的阶梯形特征导致我国居民收入差距仍然较大,虽然这一轮生活用品和食品价格上涨较快也较为明显,但是我们认为在大中城市的中高档百货消费的人群对于此部分价格上涨并不敏感；在中小城市的百货消费人群也都是当地较为富裕并寻求改变生活品质的人群。另外,对于未来经济或将下滑会对百货行业带来的影响,从我们现在了解的情况来看,现阶段还没有显现出来。另外,从现在政府对于消费的拉动政策,包括居民收入持续提高、改善城镇居民社会保障、提高农村居民收入等政策来看,百货行业稳健增长仍然值得期待。
2.重点上市公司中报业绩预测及投资评级
二季度是商业淡季,预计大部分商业零售上市公司不会有超出预期的增长。
百联股份(600631):08年增长较为稳定,但不会有超预期增长,主要原因在于:
07年、08年新开门店较多,需要支出较多开店费用,但是短期内新店还带来不了盈利；近两年开店以及收购物业所需投入资金较多,公司于近期获批发行短期融资券,但是预计08年财务费用支出较大；一百老店二楼以上在二季度开始进行装修,一直到年底结束,预计全年将会有利润影响约4000-5000万。
公司原有门店的内生增长支撑公司近两年发展,新开店为未来两年提供业绩支撑,以及公司拥有的大量优质商业物业资产也是其安全投资边际,给予"增持"投资评级。
新世界(600628):稳定增长,不会有超预期因素。维持资产注入预期,继续给予"增持"投资评级。
中国铅笔(600612):子公司老凤祥上半年经营绩效较好,完成销售52.4亿元,同比增长70%,净利润可达到1亿元,同比增速58%。风险在于公司有部分股权投资,由于上半年股票市场走弱,这部分投资将会产生公允价值变动。继续看好黄金珠宝行业发展,及老凤祥的品牌、生产设计、销售渠道优势,给予"增持"投资评级。
成商集团(600828):地震发生后短期内销售受到影响,但基本在1个月内恢复正常销售,预计上半年增长应能符合预期。给予"增持"投资评级。
华联综超(600361):08年公司进入快速扩张期,08年确保新开门店15家以上,公司激励机制日益完善,业务经营从采购到销售逐渐到位,促进老门店能保持15-20%的内生增长。但是注意的风险在于,在扩张初期,新店开办费用较多,收入增长虽快,但利润增速会有滞后。投资评级"增持"。
2.1.重庆百货(600729):短期股价或有波动,长期发展依然看好
公司于6月19日公告《重大事项进展情况暨股票复牌公告》,将于2008年6月23日复牌交易,公告内容具体涉及到:停牌的目的；新世纪百货2007年6月30日财务数据；停牌期间的主要工作；6月23日不能发布重组预案的原因；公司大股东解决同业竞争的计划和安排；复牌安排和承诺事项:公司股票于2008年6月23日恢复交易。公司承诺,自复牌之日起3个月内不再筹划重大资产重组事项。此次复牌公告中涉及到的内容较多,但是概括起来,此次重组暂时停滞无法实施的原因主要有:
作为预期中资产注入标的的新世纪百货引入外资程序较为复杂,牵扯报批程序较多,短期内无法完成。"新世纪百货目前是全民所有制企业,进入上市公司前有必要进行公司改制。""商社集团已于2008年4月28日,通过重庆市联合产权交易所公告挂牌,公开转让新世纪百货25%产权。2008年5月27日,重庆市联合产权交易所征集到一家外资受让方New Horizon Lake ViewInvestment Limited(中文名:新天域湖景投资有限公司,以下简称"新天域湖景"。"根据国有产权转让的有关程序,重庆市联合产权交易所在2008年5月27日才能确定新世纪百货25%产权的受让者,之后商社集团还需要与新天域湖景协商和签署转让合同、合资合同、合资章程等相关法律文件,并报重庆市国资委批准。由于新天域湖景是外资公司,新世纪百货向外资转让产权和合资事宜须在重庆市国资委批准后报国家外资主管部门审批。"
此次资产注入涉及多方利益,重庆地方政府是推动资产注入的主要力量；而商社作为重庆百货和新世纪百货的股东,两个公司各自的长远发展也是其需要衡量的；另外其中也涉及到新世纪百货的管理层激励问题,以及两家公司的整合问题,这些都是需要时间解决的。
近期证券市场调整,整体估值水平下移,我们认为大股东如果在更为合适的价位进行资产注入,成本可能更低。
我们仍然维持公司具有较强资产注入预期的判断:
公司也公告了解决同业竞争的计划和安排,"商社集团表示,将继续认真履行股权分置改革承诺,彻底解决同业竞争。目前,商社集团和新世纪百货正在积极配合国家外资主管部门的审批工作,争取尽快获得批准,早日完成合资改制","在新世纪百货合资改制完成后,计划由公司向商社集团和新天域湖景发行股份,购买新世纪百货的100%股份,并在条件具备时及时召开董事会审议相关事项。"目前新世纪百货的合资改制已获重庆市国资委批复同意,国家外资主管部门审批程序正在进行。
我们认为,新世纪百货引入战略投资者的目的之一是为了解决商社管理层激励问题,如果此问题解决,新世纪百货的资产长期盈利能力将更强。
我们判断资产注入预期仍然较强,因为如果以资产注入的方式解决同业竞争,将最大限度符合地方政府、重庆商社、上市公司的三方利益并符合监管部门的要求精神:
地方政府通过将新世纪百货注入重庆百货解决了旗下资产同业竞争,而且做大做强了重庆地区商业；重庆商社将其新世纪百货资产注入重庆百货使其资产实现了资本化,得到了二级市场的定价；上市公司也获得了长期增长的盈利来源。因此,我们认为重庆地方政府及重庆商社继续推进资产注入的动力充足,预期较强。
风险:"审批结果具有不确定性,存在不获批的可能。""若市场环境不具备,或者新世纪百货无法满足注入上市公司的条件,或者本次重大资产重组无法取得中国证监会的核准,为履行股改承诺,新世纪百货可能被划出商社集团。"根据有关规定,本公司从2008年6月23日起的3个月内,不再筹划本次重大资产重组事项。
公司自身盈利能力较好,2007年公司实现营业收入54.88亿元,同比增长10.21%；实现净利润(归属于母公司的净利润)10078.53万元,同比增长27.86%；实现每股收益0.49元；08年一季度每股收益达到0.31元,净利润同比增长94%。不考虑资产注入因素,我们预测公司08、09年EPS为0.66元、0.80元,经营业绩持续增长,且重庆商社优良资产注入增厚公司业绩预期依然,我们继续给予公司"增持"评级。鉴于目前市场情况及公司资产注入短期无法实现,公司股价短期下跌风险较大。我们建议若股价短期调整到位(如16元以下),可以买入并持有等待。
2.2.小商品城(600415):定向增发获得证监会批准
2008年7月4日,公司公告《关于非公开发行股份获得中国证监会有条件通过的公告》:"公司向特定对象发行股份购买资产暨重大资产重组方案已于2008年7月2日经中国证券监督管理委员会上市公司并购重组审核委员会2008年第10次并购重组委工作会议审核�；嵋樯蠛私峁�,公司本次向特定对象发行股份购买资产暨重大资产重组方案获得有条件通过。公司将在收到中国证监会书面通知后另行公告。公司股票于7月4日复牌。"公告称"本次非公开发行股份涉及的国际商贸城三期一阶段市场,目前建设、招商工作进展顺利,可按计划于今年10月22日投入运营。三期市场注入公司后,将增强公司的核心竞争力,提升公司的可持续发展能力。"我们坚持以往的判断:此次增发充分显示了大股东以上市公司小商品城为依托加快发展地方经济的决心。通过增发,消除了潜在的同业竞争,更加明确了公司在义乌小商品批发市场中的主体地位,增加了公司的资产规模,优化了资产结构,显著增强了公司可持续发展能力。
增发后,大股东的持股比例将从目前的39.86%上升到55.82%,当地政府也已经明确以上市公司为主体加快发展当地批发市场的意愿。我们认为,随着持股比例的增加,地方政府扶持壮大上市公司的意愿将会更加强烈。
而且此前,国际商贸城三期一阶段的租金价格也已经初步确定,加权平均价格达到3000元/平米/年,超出市场预期；三期二阶段市场52万平米也将于09年10月营业；未来一到两年国际商贸城二期也将存在提价预期；国际会展二期预计将在09年10月投入运营。随着以上项目和其他新增项目的陆续开业,公司经营业绩也将保持持续稳定的增长。
投资建议:我们预计08年、09年公司每股收益的盈利预测为3.35元、4.15元(按照增发后股本计算),继续给予"增持"评级。
2.3.步步高(002251):加快布点湖南二三线城市,减亏赣西市场
2008年6月30日至7月4日,我们调研了步步高在湖南和江西的主要百货门店、超市门店、湘潭物流中心以及韶丰生态农业科技有限公司,并与公司高管进行了深入交流。
截至08年6月份,步步高在湖南14个区市共有83家门店,其中14家百货、69家超市。公司在湘潭、株洲、益阳、长沙的门店数超过其门店总数的60%。在江西共10家门店,其中1家百货,9家超市。
我们认为步步高在湖南二线区域,如湘潭、株洲、益阳等地的零售业竞争中处于相对领先地位,在江西的零售业竞争中处于从不利地位转向成长的过程中。
步步高的下一步发展目标是:湖南地区确保现有门店高质量的内生性增长,在湖南经营较好的地区密集式开店,加快进入湖南未开发的二三线城市；江西优先发展赣西地区,力争08年底赣西市场减亏。
公司竞争优势:生鲜+物流是公司的核心竞争力；另一方面,公司现行的、切实有效的股权激励方案是公司今后发展的强大动力和保障。
风险:租金上升导致门店选址困难,新开门店需要加紧步伐；江西地区的盈利短期内还不能实现。
我们调高08-10年EPS,分别为1.50元、2.18元和3.15元,净利润增长率为64%、45%和44%。综合考虑A股上市的超市企业的当前估值水平,公司在湖南省零售行业的地位,公司的民营背景,以及江西市场的潜在扩张风险,我们认为给予08年35-40倍市盈率是合理的,对应目标价60元,投资评级为"谨慎增持"。
现阶段,公司估值已经处于行业内较高水平,江西地区短期内还未盈利,我们建议持续跟踪公司在江西地区的发展情况,以及湖南当地的扩张,期待公司较高的增长率稀释较高的估值。虽然我们现阶段给予"谨慎增持",但我们看好公司长远的发展潜力,建议可继续关注,在合适的价位介入并长期持有以分享企业的成长。
3.行业投资组合推荐:
黄金珠宝销售连锁:中国铅笔
专业批发市场:小商品城
（上海证券报 国泰君安 刘冰）
