出品/联商网

撰文/袁则

悬在半空的“靴子”终于落地。

在2025年元旦的第一天，几度传出要被出售的大润发母公司高鑫零售终于被阿里卖了。

1月1日，阿里巴巴集团发布公告，宣布子公司及New Retail与德弘资本订立协议，出售所持高鑫零售全部股权，合计占高鑫零售已发行股份总数约78.7%。根据协议，阿里巴巴子公司及New Retail将有权就待售股份收取最高金额约131.38亿港元(约合123亿人民币)，相当于1.75港元/股。

根据公告，德弘资本将以整体最高1.75港元/股(包括1.55港元/股的现金及0.2港元/股的利息)，收购阿里全资子公司吉鑫和淘宝中国所持7,027,297,350股高鑫零售股份(占已发行高鑫零售股份总数约73.66%)，及NewRetail所持480,369,231股高鑫零售股份(占已发行高鑫零售股份总数约5.04%)，阿里巴巴子公司及NewRetail将收取的最高金额约为131.38亿港元。

实际上，这一切早在2024年国庆节前就已经有了眉目。2024年9月27日上午，高鑫零售就发布了短暂停牌的公告：“以待根据公司收购及合并守则发出载有公司内幕消息的公告”，为收购提供了实锤！

而此前，高鑫零售数度出现过即将出售的传闻，接盘买家包括中粮、高瓴资本、德弘资本、润泰、KKR集团等，最终，高鑫零售花落德弘资本。

投资高鑫零售，中间当然有利润贡献及其他协作价值，如果不算改造等投入，单只是从买和卖的差价看，阿里应该是血亏，至少达350亿，但根据会计准则，公告亏损131.77亿人民币。

2017年11月20日，阿里投入224亿港币入股，直接和间接持有高鑫零售36.16%的股份，每股作价6.5港元。

2020年10月，阿里投资280亿港元持有了约72%的股份，每股要约价格为8.1港元。

而此次出售，78.7%的股份，最高金额仅为131.38亿港元，每股约1.75港元/股(包括1.55港元/股的现金及0.2港元/股的利息)。

公告显示，阿里巴巴将持续聚焦核心业务，提升股东回报。

高鑫零售CEO沈辉也在今日发布了《致大润发全体员工的信》表示，公司与阿里的合作不会中断，公司整体经营决策、战略方向、核心管理层稳定且基本保持不变。德弘核心团队曾经主导过很多国内头部消费及零售领域投资项目，其长期看好公司发展。

01
昔日王者的波折

从1997年进军大陆，相当长的时间内，大润发都是行业标杆性的存在。

在大卖场蓬勃发展的年代，大润发以漂亮的装修、干净整洁的现场、强大的生鲜和精选的商品吸引着顾客，呈现出极高的运营质量。不同于沃尔玛的严格，也不同于家乐福的灵活，大润发在营运与采购、门店与总部、经营与管理之间找到了极佳的平衡，单店业绩及经营口碑远超同期许多品牌，成为中国商超行业的一匹黑马。

早在1999年，大润发就创下240亿元的营收业绩；2005年，大润发第一次进入中国连锁百强榜单，就排进了前十；到了2009年，大润发以营收404亿元，取代家乐福成为中国大陆市场零售业冠军。

在发展路径上，大润发的标准化体系和连锁发展体系一直表现优秀，员工成长与人才发展体现一直与众不同，整个体系与黄明端低调、内敛、务实、严谨、卓越的个人风格非常相似。据了解，大润发的每一家门店拓展，黄明端都会亲自参与决策，他的管理风格和领导力是大润发成功的关键因素。

2000年，润泰集团释出67%大润发股权，总共80亿新台币，与欧尚集团进行合资，引进了更具国际观的营运管理模式，为迈向国际化连锁事业跨进一步。

2011年7月27日，大润发与欧尚合并，以高鑫零售为品牌在香港上市，其市场占有率超过沃尔玛，一跃成为中国最大零售商。之后，高鑫零售多年稳居连锁百强榜前列，并成为连锁超市上市公司中的扛把子，在资本市场广受追捧，“最赚钱的超市”名声响彻行业。

回顾这段历史，我们更想表达的，是彼时大润发能成为大卖场最为优秀的存在，背后稳健的体制、关爱员工的文化、务实的做事风格是关键。其他企业的文化大多是墙上的标语，而大润发，则是在实实在在地践行。

图源：大润发官网

但2012年之后，电商崛起，实体零售被一度看衰，特别是商超逐渐走向低迷。2016年，如日中天的马云提出了“新零售”概念，互联网巨头们开始收割线下入口。

作为“陆战之王”的大润发，黄明端一度认为电商烧钱不合逻辑，但在移动电商冲击之下，也很快认识到“这是一次巨大的商业革命”，所以也开始全身心地投入，创建了飞牛网，并于2014-2016年持续运营；先后尝试了“千乡万馆”计划、商城平台化和面向B2B市场的“e路发”、入股“莆田网”等业务。

但飞牛网太过烧钱，意识到自己已经落后的大润发，选择了妥协，与彼时如日中天的阿里正式确定了合作关系。

2017年11月20日，阿里巴巴集团、Auchan Retail S.A.(欧尚零售)、润泰集团宣布达成新零售战略合作。阿里投入224亿港币入股，直接和间接持有高鑫零售36.16%的股份，每股作价6.5港元。

高鑫零售在2017年的年报中写道：进入新零售时代及整合在线线下将为必然之事。结合我们的供应链以及阿里巴巴集团技术及流量，我们可以让消费者购物更为方便，让第四线及第五线市场的客户享有与高阶城市相同的选择，因此促成消费升级。我们相信，透过与阿里巴巴集团战略联盟，我们能够优化商品入选、改善顾客选择并透过大数据科技提升效率。高鑫零售志在带给顾客全新而简便的购物体验，并成为最受顾客欢迎的零售商。

2018年11月30日，高鑫零售发布公告宣称，黄明端已辞任执行董事，仅留任董事会投资、运营、披露三个委员会；代表原股东润泰方的郑铨泰，辞任包括高鑫零售董事会非执行董事、董事会主席，以及审核、提名和薪酬三个委员会成员职位。彼时，阿里巴巴集团CEO张勇(花名逍遥子)，以及阿里投资事务负责人陈俊，毫无悬念的接替了黄明端和郑铨泰让出的职位。

从此时开始，高鑫零售事实全面进入了阿里的时代。黄明端的留任角色，更大可能只是为了交接和稳定军心。

黄明端

此后几年，大润发在“多业态全渠道发展”策略下开启了转型之路：

一是基于“购物+体验+服务+社交”的用户价值下，重构自有大卖场，进行数字化改造。接手后，阿里花大价钱在大润发各个门店里投设了自助收银机，门店开始接入了淘鲜达业务；通过自助收银系统+淘鲜达平台，进行会员数字化改造；对飞牛网，2018年2月5日升级成APP形式，改版为“大润发优鲜”，提供满29元包邮，1小时急速送达服务；对部分超过1000单门店，改造悬挂链，设置前置仓；此外，2019年大润发与天猫超市共享了库存，2021年，大润发和菜鸟加深合作，进军了社区团购赛道等。

二是布局新零售业态，发展中型超市“中润发”和小型超市“小润发”。

2020年6月，阿里巴巴宣布副总裁、零售通总经理林小海将接管大润发，担任大润发CEO，直接向阿里巴巴CEO张勇汇报；同年10月，阿里投资280亿港元持有了约72%的股份，高鑫零售全面迈入阿里时代。

需要指出的是，林小海是推动高鑫零售与阿里“全面链接”的关键人物。

2016年，林小海加入阿里后短暂担任过张勇助理，不久便履新零售通总经理，2020年5月，加入高鑫零售，并于2021年正式接棒黄明端执掌大润发，宣告着高鑫零售正式进入了阿里时代。

林小海在任期间，曾发起过不少对大润发的变革举措。一方面，对线下大润发门店进行新零售改造，同时，中小业态也在布局以图破局，与阿里的融合也持续加深。林小海曾表示，致力于把大润发打造成为消费者的线下体验中心和在线物流履约中心。

而彼时的阿里，在马云提出新零售概念后，也是全速出击。在电商的冲击下，传统零售品牌甚至面临着站队的选择，特别在2018年，区域的龙头零售企业成为线上企业整合的重点，由此，也便形成了零售的两大阵营：

（1）阿里系阵营：银泰商业、苏宁易购、三江购物、百联集团、联华超市、易果生鲜、新华都、高鑫零售等。

（2）腾讯则以京东、永辉为两大抓手在广泛布局：永辉超市、永辉云创、天天果园、沃尔玛(京东)、唯品会、家乐福中国、步步高等。

投资新零售，张勇曾明确了三个逻辑：一是能否获得新的增量用户，二是能否提升用户体验，三是变革技术的创新和发展。

但接入阿里后的大润发，技术用了、资源共享了，却并未能在重构和数字化转型中，获得满意增长，高鑫零售的收入反倒是一路下行，特别是疫情之后三年，商品销售业绩连续下降。

从店均上看，10年前，大润发月店均高达1900万，而10年后店均降到1226万，综合降幅近36%；而更能体现存量业务质量的同店增幅，近三年跌幅均超过4%。

而利润方面，从过去非常稳健的盈利，连年超过2.4%以上的健康利润率，到2021年调整财报周期后，便突然出现巨幅震荡。

此外，在大卖场业态模式中，高鑫零售一直以“店内营客、店外赢客”著称，其商店街相对其他大卖场，一直有比较高的运营水准，满铺率及店铺结构也非常优秀。近些年，随着店内业绩的下滑，其店外租金收入也受到一定影响。

相对商品销售，其波动幅度尚算可控。

另一方面，随着单店业绩的下降，减员增效成了门店的必然选择。按照年报披露，以大卖场业态核算，大润发单店员工数从2015年的360人/店，2024年降到183人/店，整个高鑫零售的集团员工数也由14.77万人，下降到当前的8.62万人，2024年相对2023年，整个集团更是减少21559人；在去年3月份的一次出售传闻中，有大润发员工透露，大润发内部拟定门店精简硬指标，4月底是每店100人，管理团队是每店4名经理，12名课长，多余主管降职降薪。

可以预见的是，员工的减少，很多时候会带来服务质量的滑坡。

而此后，作为盒马和大润发背后的大树，阿里那时的日子也并不好过。

整个2021年，在资本市场的阿里，市值从6000多亿下降到3000多亿，并且一直处在缩水的趋势里。2023年11月29日，阿里市值一度被拼多多反超，而三年前，阿里巴巴市值8600亿美元、京东1200亿美元，而拼多多是1080亿美元。

有员工内网发帖，“此刻难眠，那个看不起眼的砍一刀，快成老大哥了”，留言得到马云的回帖，“我相信今天的阿里人大家都在看都在听，我更坚信阿里会变，阿里会改；所有伟大的公司都诞生在冬天里。”

2023年3月，时任阿里集团董事局主席兼CEO张勇发布全员信，宣布启动“1+6+N”组织变革；六大BG独立，对各自的经营结果和合规性负责；2023年6月，马云对阿里提出了“回归淘宝、回归用户、回归互联网”的口号，这一切，成为阿里变革的指导方向。

聚焦核心业务，追加投入，非核心业务，进行整合或退出。

2024年2月7日，在阿里2024财年第三季度财报会(2023年12月季度会)，阿里董事会主席蔡崇信表示，阿里资产负债表上依然有一些传统的实体零售业务，它们不是核心聚焦业务，退出是合理的。所以，在2024财年的前9个月时间，阿里已经完成了17亿美元非核心资产的退出，包括出售小鹏汽车股份、减持快狗打车、退出更多公司等，如阿里网络曾将持有的分众传媒、千方科技、居然之家等多家公司股份转入杭州灏月等。

此后，银泰、盒马、高鑫零售等将被卖掉的消息便甚嚣尘上，特别在2024年3月，一度被传中粮将接手，后被否认，但调整的方向，已经是板上钉钉。

2024年3月26日，高鑫零售公告称林小海卸任大润发母公司高鑫零售CEO，调回阿里巴巴集团另有任用。高鑫零售新任执行董事兼CEO为沈辉，黄明端为董事会主席。此次人事变动，一定程度上可以视为阿里退出实体零售的关联动作，林小海的离开，也正式宣告着高鑫零售阿里时代的正式落幕。

2024年12月17日，阿里将所持全部银泰股权以约74亿元人民币向雅戈尔集团和银泰管理团队成员组成的买方财团出售，约占银泰股权的99%，加上此次出售高鑫零售，阿里退出传统实体零售、聚焦核心的战略，主体基本完成；而高鑫零售，也期待成为一个“欣欣向荣的有机体”！

02
为什么1+1<2?

一个是“陆战之王”，一个是新零售霸主，强强联合，有最强大的系统、最先进的模式、最雄厚的资本，战略主张也非常具有前瞻性和必然性，似乎能赢家通吃。

但现实很骨感，也非常引人深思。为什么1+1没有>2呢？

网络上，有许多关于“阿里收购的企业为什么都失败了”“为什么被阿里收购的公司存活率这么低”的文章，似乎揭示了一些关键问题。这些文章也直接剖析了过去阿里的铁军文化和做事风格，以及阿里与被投公司的整合融合问题，大企业病、规模陷阱现象似乎一遍一遍的在商业上重复。

事实上，控股之下，高鑫零售与阿里的众多控股公司已经展开了盘根错节的众多合作，在2017-2019年的年报中，披露了各种融合，包括但不限于高鑫零售与阿里、与盒马、与天猫的商品及采购服务协议，高鑫零售与阿里、与淘宝的技术服务协议，高鑫与淘宝、与饿了么及阿里相关子公司的配送服务协议，还有高鑫零售与淘鲜达深度、系统的业务合作协议。

而复盘这些信息，更多是让我们从中得到反思：

（1）先进技术只有与优秀的企业文化结合，才有长久生命力。从某种程度上说，优秀的企业文化胜于先进技术，再强的技术，最终都无法替代人与人协作的温度。

（2）新时代来临，技术采用会有自己的生命周期，但商业最终会回到本质。不管是新零售、低价时代还是当前我们正处于的AI冲击，可能都是如此。

（3）所有的新业务，背后依然是企业的品牌承载。零售企业的运营团队、员工及服务、商品群类、供应商协作等，最终影响企业的口碑和运营效率。

03
大卖场的未来

但收购毕竟是资本市场的事情。转换股东，很多时候也只是话语权的交接，企业价值，最终还是要由本质的运营力来承载。大润发这472家大卖场，依然需要深层次的创新和革命，才能带来业态效率的真正变化。

在2024财年年报中，关于未来的描述，一定程度上能体现高鑫零售当前的转型策略。高鑫零售将更加聚焦有线下刚需的目标顾客，在质价比基础上，创造健康快乐的用户价值，成为线下体验中心，让目标顾客爱生活逛大润发。高鑫零售将不断提高质量和服务的确定性和稳定性，成为在线履约中心，满足在线用户随时随地的到家需要。高鑫零售将继续投资多业态的探索和发展，包括M会员店的打磨，中润发的拓展，小润发的探索，创造第二增长曲线。与此同时，高鑫零售将持续推广清洁能源的使用，促进节能减排，坚持绿色运营，责任采购，以人为本的经营理念，为环境和社会的可持续发展创造价值。

在2024年9月份的一次媒体采访中，沈辉表达了自己的观点，“薄利多销”才是大卖场的核心，也是大润发“回归”的目标，在沈辉看来，大润发有很好的价值观，“回归”的就是，“黄董带大润发老一代创业者确立的新鲜、便宜、舒适、便利。”即，新鲜、品质、价格、服务、舒适度和效率。

在竞争激烈的零售市场中，如何保持创新力与执行力，确保两条曲线的持续稳定发展，将是高鑫零售面临的重要课题。

此次德弘资本接手，一定程度上会给高鑫零售的调整提供支持。

据了解，收购方德弘资本是一家国际性私募股权投资机构，自1993年开始在大中华区进行投资。在过去的26年中，该团队领导了一系列在中国PE界具有开创性的投资项目，扶植了众多行业领军企业。

公司由刘海峰创立并担任董事长，在创立德弘资本之前，他曾任KKR全球合伙人、KKR亚洲私募股权投资联席主管兼大中华区首席执行官；其核心团队曾领导投资了众多行业知名企业，并在这些企业的董事会任职，例如平安保险、蒙牛乳业、青岛海尔、圣农发展、远东宏信、中金公司、百丽国际、现代牧业、中国脐带血库、中粮肉食、南孚电池、恒安集团、联合环境、永乐家电、亚洲牧业、启明医疗、MFS等。

凭借对本土文化和商业环境的深刻理解，德弘资本形成了一套高效、灵活的投资决策机制，使其成为优秀企业家的理想合作伙伴。

投资策略上，德弘注重企业的商业价值本质，尤其注重与拥有优秀管理团队和企业文化的行业领先企业进行长期合作，坚持价值投资和长期视角。通过深入的投后管理，帮助被投企业提升管理能力和运营效率。

在联商高级顾问团成员王国平看来，德弘资本收购大润发的逻辑：财务导向型提升运营效率；旗下投资的企业以及未来投资的企业打通卖场渠道，进行互动整合；最终实现大润发资本溢价以及所投其它企业资本溢价。一些以传统超市为主要渠道的品牌未来持续被挤出已经无法避免了。

股权易手之后，大润发战略会做何种调整？《联商网》将持续关注。