出品/联商专栏

撰文/上上千

编辑/娜娜

谁能想到，一杯4元的柠檬水，竟能搅动万亿资本市场？

3月3日，蜜雪冰城以202.5港元发行价登陆港股，开盘半小时市值冲破千亿港元，5324倍认购倍数直接刷新港股纪录。这场狂欢背后却暗流涌动——当散户连夜跨境开户、亿元级资金争抢申购时，茶饮江湖的生死竞速正按下加速键。

一、“雪王”IPO的AB面

蜜雪冰城从郑州街头的刨冰摊起步，历经26年发展，已在全球11个国家布局超4.6万家门店，年终端零售额突破583亿元，成为现制饮品行业的全球龙头。其资本化进程更显戏剧性：2025年3月港股IPO时，以1.84万亿港元认购金额刷新港股纪录，相当于每名散户仅能分得0.018%份额，远超2021年快手1.28万亿港元的冻资规模。

这一狂热背后，是资本市场对其"供应链+加盟模式"商业闭环的高度认可——97%收入来自向加盟商销售食材设备，单店投资回收期仅6-8个月。

招股书揭示的财富神话同样引人注目：创始人张红超、张红甫兄弟通过直接及间接持股合计控制超80%股权，按上市首日市值计算身家突破840亿港元。这一数字背后，藏着2005年创业初期被供应商卡脖子的辛酸往事。

彼时为保障1元冰淇淋供应，兄弟俩被迫自建工厂，由此构建起覆盖全球的供应链体系：五大生产基地年产能达165万吨，物流网络12小时触达90%县级市场，原料成本较行业低20%-30%。这种"从果园到门店"的全链路把控，不仅成就了4元冰鲜柠檬水年销11亿杯的奇迹，更让加盟商毛利率稳定在30%以上。

然而高速增长背后暗藏隐忧。2024年前三季度数据显示，单店日均营收同比下滑5.3%，同店收入降幅达5%，4.5万家门店密度已逼近下沉市场天花板。

更严峻的是，食品安全投诉量随门店扩张同步攀升，2024年12月北京地区因涨价引发的集体投诉，暴露出加盟模式的管理挑战。与此同时，海外扩张面临本地化难题，东南亚门店单店日销仅为国内的60%，需投入30亿元新建生产基地以支撑5000家新店计划。当资本市场狂欢退潮，蜜雪冰城能否延续"供应链为锚、万店为帆"的增长逻辑，仍需时间验证。

二、茶饮界“拼多多”的盛世危言

蜜雪冰城以供应链为核心的商业模式正面临严峻挑战。招股书显示，其97%的收入来自向加盟商销售食材、包材及设备，这种“超级供应商”模式虽支撑了4.6万家门店的扩张，但单店营收已连续三年下滑。2024年前三季度，平均单店日均零售额降至4184元，较2021年下降21.6%。郑州某商圈200米内密集开31家门店的“奇观”，折射出加盟商“开一家亏两家”的生存困境。

行业竞争态势更趋恶化。古茗2023年闭店率同比激增58%，部分加盟商因亏损选择转让设备；茶百道上半年净利润暴跌59.7%，关闭门店数超过去年全年。蜜雪冰城虽以自产60%核心原料的供应链优势维持32%毛利率，但较2021年峰值仍下降3.8个百分点，落后于行业平均水平。其通过涨价缓解加盟商压力的策略收效有限，2024年北京、广州等地门店饮品价格上调1元后，消费者投诉量环比增加42%。

价格带遭遇双向挤压。喜茶、奈雪通过子品牌切入下沉市场，喜茶"轻松购"系列售价低至9元，奈雪推出10元档位产品，直接分食蜜雪冰城基本盘。与此同时，甜啦啦、益禾堂等中端品牌加速渗透，2024年两者门店增速分别达28%和22%，在四线及以下城市与蜜雪冰城门店重叠度超60%。这种“上下夹击”导致蜜雪冰城下沉市场单店日均销售额同比下降12%，加盟商回本周期从18个月延长至25个月。

供应链优势正转化为成本负担。蜜雪冰城虽拥有覆盖全国的五大生产基地和智能化物流网络，但2024年销售成本同比激增16.7%，其中原材料采购成本占比达42%。其自产糖蜜包装瓶成本虽较外部采购低50%，但冷链运输和鲜果损耗仍使水果类食材成本居高不下。相比之下，古茗因依赖外部采购，2023年水果采购成本同比上涨35%，进一步压缩利润空间。

三、万亿茶饮赛道的“水火交融”

中国新式茶饮市场正经历着前所未有的分化与挑战。艾媒咨询数据显示，2024年行业规模达3547.2亿元，但增速首次跌破7%，预计2025年将进一步放缓至5.7%。与此同时，蜜雪冰城以“每年新增万家门店”的激进计划引发行业震动——其招股书显示，截至2024年末全球门店已突破4.6万家，超越麦当劳和星巴克成为全球最大连锁餐饮品牌。这种反差折射出行业“冰火两重天”的格局：一边是头部品牌通过规模效应争夺市场份额，另一边是中小品牌在价格战与同质化竞争中苦苦挣扎。

头部品牌通过供应链优势构建护城河。蜜雪冰城凭借自建生产基地和物流体系，将单店成本控制在30万元以下，以4元冰鲜柠檬水等爆款产品实现年销10亿杯。其下沉市场策略尤为显著，57.2%的门店位于三线及以下城市，通过“供应链+加盟”模式实现日均4184元单店营收。

相比之下，奈雪的茶却陷入“高端化陷阱”，200-300㎡大店模式导致单店日均销售额仅1.2万元，市值从巅峰300亿港元跌至36.66亿港元。茶百道虽以“9.9元低价策略”快速扩张至8016家门店，但上市首日即破发26.86%，市值蒸发近70亿港元，暴露出加盟模式下的品控隐患。

行业竞争已进入“内卷白热化”阶段。24小时营业、联名营销、厕所配置升级等成为标配，但消费者对价格敏感度持续攀升。数据显示，74.1%消费者接受单价在11-20元区间，42.9%将“不健康”列为减少消费主因。当咖啡品牌通过“日咖夜酒”模式拓展消费场景时，茶饮品牌却困在“十元生死线”，折射出消费降级时代的价格博弈困境。值得注意的是，下沉市场正成为新增长极，春节期间茶百道等品牌在非一线城市销量增幅超千倍，三线及以下城市市场规模增速达19.8%，预计2028年将占整体市场的51.6%。

四、蜜雪冰城们的突围战：寻找下一个增长极

出海能讲新故事吗？

截至2024年9月，其海外门店达4800家，覆盖印尼、越南等11国，其中印尼以2667家门店成为最大市场。然而，单店营收仅为国内的60%，越南市场更因价格战导致加盟商抗议，暴露出低价策略的边际效益递减。更值得注意的是，印尼市场已出现甜啦啦、本土品牌momoyo等的围剿，蜜雪冰城需在2025年新增1000家门店的压力下，平衡规模扩张与盈利能力。

在B端业务转型中，蜜雪冰城正通过供应链体系构建新增长极。其自建五大生产基地年产能达165万吨，核心食材100%自产，成本较行业低20%以上。2024年推出的智能供应链平台已实现东南亚4国本地化仓储，但原料仍依赖海运，导致物流损耗率高达15%。尽管设备销售贡献了94%的营收，但加盟商对设备更新成本（约30万元/店）的抵触情绪，可能制约B端业务深化。

尽管通过数字化系统将单店日均零售额提升至4184元，但加盟商留存率从2021年的97.2%降至2024年的96.9%。2024年7月推出的1元冰杯因产能不足下架事件，更暴露出供应链与加盟体系间的脆弱平衡。与此同时，国内下沉市场遭遇古茗、茶百道等品牌围攻，2024年新关店281家与开店1290家的数据，凸显扩张质量与速度的博弈。

资本市场狂欢背后暗藏隐忧。1.77万亿港元的认购金额创港股纪录，但基石投资者锁定期结束后，散户抛售压力可能重演奈雪、茶百道等品牌的破发魔咒。尽管2024年净利润达35亿元，同比增长42.3%，但全球门店超4.6万家带来的管理复杂度，以及海外市场政策风险（如印尼食品卫生新规），仍是悬在千亿市值头上的达摩克利斯之剑。蜜雪冰城亟需在2025年实现供应链全球化与数字化转型的双重突破，方能在资本盛宴退潮后守住“全球茶饮第一”地位。

写在最后

“闭眼打新”的疯狂终将退潮，留给行业的考验才刚开始： 

当蜜雪冰城把奶茶做成“钢镚生意”，当加盟商在盈亏线上挣扎，当消费者对价格战愈发麻木——这场万亿级资本狂飙，终究要回归商业本质。

或许正如某位凌晨三点仍在备料的加盟商所说：“蜜雪冰城的成功密码，不过是把别人熬不了的夜，变成自己砌墙的砖。”

数据来源：  

蜜雪冰城招股书（2025年版）  

《2024中国茶饮行业白皮书》  

《蜜雪冰城县域战争调研报告》  

《2024年度餐饮大数据报告》

部分数据来源各公司官网、互联网