出品/港湾商业观察

撰文/施子夫、王璐

在业绩大幅增长后，泡泡玛特（09992.HK）就遭股东清仓的消息，无论如何都令人唏嘘。

5月7日，知名风险投资机构蜂巧资本（Borchid Capital）表示，由于蜂巧人民币一期基金即将到期，该机构在近一周内通过大宗交易分三次集中出清了所有在上市前买入的泡泡玛特股份，至此基金将不再持有任何泡泡玛特股票。

被第七大股东高位清仓后仍坚挺

蜂巧资本创始合伙人屠铮表示：“从天使阶段第一次投资到最终出售，陪伴公司整整14年，First in Last out，过程跌宕起伏，波澜壮阔；坚守至今，万分不舍，心存感激。”

据港交所股权披露数据显示，4月29日，屠铮以每股均价192.95港元减持405万股；4月30日，屠铮再以每股均价187.99港元减持400万股。

5月6日，他又以190.20港元/股的价格抛售386万股，完成清仓。据计算，三轮减持累计套现22.68亿元（约合人民币21.17亿元）。

资料显示，减持之前，蜂巧资本持有泡泡玛特0.9%的股份，为第七大股东。目前，泡泡玛特董事长兼CEO王宁为泡泡玛特第一大股东，持股比例为48.73%。

截至5月14日收盘，泡泡玛特收报于193.7港元/股，市值高达2601.28亿港元。踩着高位抛售的另一面是，近半年左右，泡泡玛特股价涨幅超过170%。走势相当不错。

一位港股市场分析人士向《港湾商业观察》表示，从基本面和资本市场两方面表现来看，泡泡玛特都节节攀升，任何投资机构最终都需要退出落袋为安，而一旦觉得公司基本面处于顶点时，那么选择一个相对高的位置进行抛售，也符合机构的预期。

即便被股东清仓抛售，但从短期泡泡玛特的走势观察，似乎并没有受到太大不利影响。

机构普遍看好经营前景

对于泡泡玛特的前景，高盛认为，公司首季业绩表现向好，考虑到年初至今消费情绪波动，线下市场的强劲增长属意外之喜，展望第二季增长可见性相对较高，IP产品销售势头亮丽，预期新产品的推出将成为催化剂，相应将2025至2027年的盈利预测上调14%至17%。基于估值，高盛将泡泡玛特的目标价则从132港元上调至151港元，对应2027年预测市盈率约25倍。

今年一季度，泡泡玛特实现营收同比增长165%-170%，高于市场预期，其中中国同比增长95%-100%，海外同比增长475%-480%。

2024年，泡泡玛特实现营收130.4亿元，同比增长106.9%，经调整净利润34.0亿元，同比增长185.9%。其中，中国内地营收79.7亿元，同比增长52.3%；海外及港澳台业务营收50.7亿元，同比增长375.2%。

2025年4月，泡泡玛特调整组织架构体系，设立大中华区、美洲区、亚太区、欧洲区四大区域总部，由文德一负责管理亚太区和欧洲区，司德负责大中华区和美洲区。

第一上海证券认为，此次调整优化了资源调配空间，通过更加扁平化的组织架构，提高集团管理和协同效率，为全球化扩张提供了有力支撑。

王宁表示，有信心2025年营收能够突破200亿元，实现超50%的同比增长，海外业务突破100亿元，实现超100%的同比增长。

第一上海证券给出的投资建议是，公司作为中国潮玩行业龙头，已构建从IP孵化到品牌运营的全产业链布局，其IP开发及运营能力持续得到验证。伴随海外业务版图稳步扩张，公司旗下IP全球影响力显著提升，品牌价值有望实现跨越式增长。未来随着国际化进程加速、经营杠杆不断释放，预计25-27年净利润分别为62.8/89.7/113.2亿元，故给予目标价237.3港元，相当于25财年盈利预测45倍PE，距离当前股价有37.7%涨幅，买入评级。

华创证券则表示，公司通过IP全球化、品类多元化、运营本土化三重驱动，向“以IP为核心的全球化消费品集团”升维。上调盈利预测，预计25-27年归母净利润为62.49/88.85/117.81亿（前值为56.09/85.68/116.75亿），对应36/25.3/19.1xPE。参考可比公司及公司历史中枢，给予公司25年42xPE，对应目标价210港元，维持“强推”评级。

上万条消费者投诉还需重视

或许是大品牌树大招风，在消费者口碑层面，泡泡玛特还需要进一步提升。

截至5月14日，在黑猫投诉平台上，泡泡玛特有16391条投诉量，已完成12256条，近30天有430条投诉量，已完成41条，投诉完成率仅为十分之一。

查询发现，大多数消费者投诉泡泡玛特存在的问题有：退款难、产品有瑕疵、虚假宣传等。

一位消费者5月13日投诉称，“2月12日在泡泡玛特淘宝旗舰店购买了预售商品泡泡玛特《哪吒之魔童闹海》天生羁绊系列手办盲盒，等到4月30日终于收到盲盒商品，打开发现是一个有破损的‘战斗敖丙’，于是联系商家，商家愿意更换一个同款盲盒手办，5月7日收到了更换的手办盲盒，打开发现商品又是存在破损的。同一款盲盒手办，连续两次存在商品破损的劣质产品，有理由怀疑商家以次充好、虚假宣传，销售劣质商品欺骗消费者，现要求商家退一赔三。”

还有消费者在5月11日表示，“在泡泡玛特小程序的平台购买了一款甜心mokoko的产品，在第一次收到货物的时候娃已经全部被压坏了，盒子也烂掉了，进行了一次售后，第二次收到娃之后发现娃的脸上还是有大的划痕瑕疵，有些疑惑，但是没有深究，再次进行了换货，第三次收到货以后已经是1个月之后了，打开后娃娃的盒子已经是被打开过的，封口贴也没有，背板的贴也是被剪开的，娃娃的脸上也是有瑕疵的，本人严重怀疑泡泡玛特的售后是通过消费者的瑕疵品一个一个换来换去给消费者的，把别人的瑕疵品再次发给消费者，再次要求换货后，客服说没有库存不给换，涉嫌欺诈消费者，本人要求再次进行换货一个全新的产品并进行补偿。”

著名经济学家宋清辉认为，泡泡玛特的创新创意得到了市场的普遍认可，这最直接体现在业绩和股价上。但好的创新创意背后也仍然需要对消费者服务尽善尽美，重视消费者真实诉求，尤其这一过程中不可避免还能发现自身亟待提升的产品与服务。从这个意义上来说，泡泡玛特上万条投诉可谓是真实的警示，公司当高度重视，或者说在完善好产品的同时，进一步完善售后与消费者口碑。