事件

　　森马公告，同意向浙江中哲控股集团有限公司、杨和荣以及管理层购买中哲慕尚的71%股权。本协议为意向性协议。中哲慕尚主要从事GXG等服装品牌经营，2012年度未经审计的备考合并报表的主要财务数据为：总资产13.27亿元;总负债10.55亿元;净资产2.72亿元;营业收入13.98亿元;营业利润2.60亿元;净利润2.06亿元。

　　本次交易的预计金额为19.8亿元至22.6亿元。收购方以现金方式收购交易标的;森马将视交易进展情况和GXG未来经营业绩分批支付。如果一切正常，最终于2014年11月28日全部支付完毕。

　　转让方预测并承诺：(1)中哲慕尚2013年度净利润不低于2.65亿元;(2)2014年度及2015年度净利润较上一年同比增长率均不低于20%。如2013、2014、2015年业绩低于上述承诺，转让方将对森马做相应补偿。

　　转让各方应将本次交易后剩余持有的中哲股权全部质押给森马，质押期间为本次交易完成后三年。

　　各方同意，应当于2013年7月15日前，中介机构完成对中哲慕尚的尽职调查、审计、评估等工作等。

　　评论

　　我们对森马收购GXG的前景难以判断：1、我们认为从11年上半年纺服消费开始减速，13年上半年到达底部，未来仍将较长时间低迷。我们认为当前并不是并购的最好时机，市场低迷，正是检验一个品牌经营团队实力强弱的时候，唯一需要的是时间，经过一年，甚至更长时间残酷市场洗礼是比审计和尽调更能了解团队实力和被并购方财务状况的最佳良方;2、森马没有披露GXG详细经营状况和三张报表，GXG管理层除了介绍品牌定位、企业文化和经营理念等常识外，没有介绍更多经营层面的东西，我们无法对GXG发展前景，并购后森马和GXG之间的协作和整合进行分析和判断。待到7月15日森马公布GXG经审计后的报表再做判断。GXG管理层对完成13-15年业绩承诺显示了强烈信心，当前和未来市场低迷，完成20-30%的业绩增速不是一件容易的事，还是等到GXG财务报表出来后再做判断;3、关于GXG和森马品牌的协同效应，考虑到如果收购，整合是需要以年计算的工程，我们也无法给出预估结论。

　　我们之前看好森马是基于其战略转型可能的成功：12年上半年森马品牌发展壮大的领导者周平凡回归，我们认为公司在他领导下，在账面近50亿现金的强力支持下，经历了11年至今的调整后，未来有望在经营管理综合水平，产品，渠道结构等等方面取得改革进展，从而推动公司业绩重现增长。尽管森马当前重点推进收购事项，但我们也看到公司对森马和巴拉品牌持续的关注，因此仍维持看好森马的判断不变。

　　投资建议

　　维持“增持”评级，由于收购当前只是意向性，而且GXG具体经营情况不明，更无法做收购后盈利预测，因此仍维持原盈利预测不变。
　　（国金证券）