来源/鳌头财经 

撰文/宁晓敏 屠玲

一口气新增超500家门店，孩子王（301078.SZ）在自身扩张受阻之下，开启了收购“增肥”之路。

近日，孩子王公告称，公司拟以10.4亿元收购乐友国际商业集团有限公司（简称“乐友国际”）65%股权。交易完成后，乐友国际将成为孩子王的控股子公司。

然而，孩子王表示，公司在上述区域门店占比低于8%，在北京地区尚未开立门店，因此本次交易在市场布局方面特别是北方地区形成较强的互补效应，同时为公司进入北京、拓展北方市场奠定基础。

值得一提的是，乐友国际股东全部权益价值为16.06亿元，较评估基准日账面值4.9亿元，增值11.16亿元，增值率227.93%。

2021年上市时，孩子王计划未来3年利用本次募集资金在江苏、安徽、四川、广东、重庆等22个省（市）新建门店300家。截至2020年末，公司已有直营门店434家。同时，公司从而进一步完善公司的零售终端网络布局。

然而，3年已过去2年，截至2022年12月末，孩子王在全国20个省（市）拥有508家大型数字化直营门店。

这也表示，两年来，孩子王的直营门店仅增加74家，仅完成目标的25%。

有业内人士向鳌头财经表示，我国人口负增长趋势短期内不可逆转。“孩子王在此时扩张，‘赌’的成分更大，而且高溢价收购也形成了巨大商誉，为公司日后经营埋下隐患。”

两年来仅完成扩店目标25%

资料显示，孩子王2021年10月上市，公司主营业务系通过线下直营门店和线上电子商务平台为客户提供母婴商品及服务。

2018年至2020年，孩子王营业收入分别为66.71亿元、82.43亿元和83.55亿元，同比分别增长27.42%、23.56%和1.37%；净利润分别为2.76亿元、3.77亿元和3.91亿元，同比分别增长194.21%、36.76%和3.61%。

即便是在特殊情况下，孩子王的营收和净利润均在增长，实属难得。

然而，上市后，孩子王换了一个“面孔”，2021年和2022年，公司营业收入分别为90.49亿元和85.2亿元，同比分别增长8.30%、-5.84%；净利润分别为2.02亿元和1.22亿元，同比分别增长-48.44%和-39.44%。

对于2022年业绩表现，孩子王表示，一是受宏观环境影响，公司门店整体客流量有所减少，在一定程度上影响门店收入及盈利情况；二是公司2020年、2021年和2022年分别净增加82家、61家和13家门店，且主要集中在下半年开始营业。

上述新增门店营业时间短，运营成本增加，提升会员数量、收入及盈利水平需要一定的时间，再加上新增门店盈利周期有所延长，影响了2022年的收入及净利润水平；三是随着公司门店规模的持续增加，折旧摊销等固定成本将同步增加，新租赁准则的执行形成的折旧费用和财务费用在租赁合同签署初期相对较高，进一步增加公司开店成本。

实际上，孩子王2022年在节约成本上也在努力，公司销售费用18.15亿元，降幅为6.36%；2022年孩子王研发费用8831.43万元，同比下滑12.51%。同年期末，公司研发人员为255人，由上一年的325人减少21.54%。

上市时，孩子王发布的招股书显示，公司线下直营门店数量及经营面积持续增加，截至2020年末，公司已有直营门店434家。同时，公司计划未来3年利用本次募集资金在江苏、安徽、四川、广东、重庆等22个省（市）新建门店300家，从而进一步完善公司的零售终端网络布局。

然而，3年已过去2年，2022年年报显示，截至2022年12月末，孩子王在全国20个省（市）拥有508家大型数字化直营门店。

这也表示，两年来，孩子王的直营门店仅增加74家，仅完成目标的25%。

有业内人士向鳌头财经表示，特殊环境之下，线下门店生产相对艰难是大家的共识，但孩子王在发布三年开店计划时，正处在2020年，对后续环境预估缺位折射出的是其管理能力的缺乏。

标的增值率达228%埋下隐患

显然，剩下的2023年，孩子王想通过自己开店完成既定目标，几乎不可能实现，公司只有出“新招”。

6月9日晚间，孩子王发布现金收购乐友国际商业集团有限公司65%股权暨关联交易的公告显示，公司与乐友国际、乐友国际的股东乐友香港、乐友香港的股东Leyou, Inc.签订了《有关乐友国际商业集团有限公司之股权转让协议》。

转让协议显示，孩子王将以支付现金的方式受让乐友香港持有的乐友国际65%股权，本次交易以具有证券从业资格的评估机构出具的权益评估价值为定价参考，最终确定转让价格为10.4亿元。

资料显示，乐友国际总部位于北京，是我国 母婴童行业大型连锁零售龙头企业之一。截至2022年末，乐友国际开立了494家直营门店和50家托管加盟店，其中北京、天津、陕西、河北、辽宁等北部地区门店占比超过70%。

由此看来，如果收购达成，孩子王将轻松兑现开店300家的承诺，“美中不足”的是并非在其设定的区域。

6月20日，孩子王在回复深交所问询时表示，2022年，目标公司关闭了直营门店48家，新开直营门店41家，直营门店总数减少，使得直营门店收入下降。2022年目标公司继续大力发展托管加盟门店，新开托管加盟门店25家，关闭4家，使得托管加盟门店收入有所增加。

同时，2020年-2022年，目标公司战略性地关闭了较多盈利能力欠佳的门店，使得三年闭店数量处于一个较高位水平。

然而，孩子王表示，公司在上述区域门店占比低于8%，在北京地区尚未开立门店，因此本次交易在市场布局方面特别是北方地区形成较强的互补效应，同时为公司进入北京、拓展北方市场奠定基础。

股权关系显示，乐友国际现有的100%股东乐友香港亦为美国华平投资集团和（/或）关联方控制的主体，其穿透后实际控制人为Charles Kaye。因此，根据实质重于形式原则，本次交易构成关联交易。

值得一提的是，乐友国际股东全部权益价值为16.06亿元，较评估基准日账面值4.9亿元，增值11.16亿元，增值率227.93%。

不过，2021年和2022年，乐友国际营业收入分别为20.66亿元和19.41亿元，净利润分别为77.53万元和9822.77万元。

需要注意的是，公告显示，双方还签订了对赌协议，乐友国际在2023年、2024年、2025年分别实现的合并报表的税后净利润应分别不低于8106.38万元、1亿元、1.18亿元。

显然，乐友国际2023年净利润要低于2022年。孩子王表示，主要是因为2022年因政府补助等形成的其他收益、金融理财产品等形成的投资收益、计提存货跌价等形成的处置损益、营业外收支等形成的累计金额为1074.26万元，在2023年业绩预测和承诺业绩中均未考虑。

由于母婴商品的主要消费群体是孕妇和0-14岁的婴童，母婴零售行业的发展与我国婴幼儿人口数量存在一定的相关性。

有业内人士向鳌头财经表示，2019年开始，我国出生人口开始不断减少，2022年出生人口跌破千万仅956万，人口负增长趋势短期内不可逆转。“孩子王在此时扩张，‘赌’的成分更大，而且高溢价收购也形成了巨大商誉，为公司日后经营埋下隐患。”