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编者按：今年正式就任恒隆集团和恒隆地产董事长以后，陈文博开始承担领导集团的责任，也开始承担撰写每年四份业绩报告的“致股东函”，这些之前一直是其父亲陈启宗的责任。

这份2024年中期报告致股东函，陈文博除了介绍恒隆的表现、对市场的看法，还打破常规，就公司股价谈了一些观察所得。

对于大环境，陈文博认为仍未见明确的改变和逆转讯号，但管理层定当竭尽所能，减轻相关影响。而恒隆在管治、管理、营运和可持续发展方面都有长足进步，可助其抵御外来冲击、抓紧未来机遇。

以下为恒隆集团、恒隆地产2024年中期报告致股东函全文，转载时略有删减。

过去六个月，我们遇上了近年来最严峻的经营环境。期内物业销售达港币12亿元，带动总收入增加17%至港币61亿元。然而，我们的核心业务（即经常性租赁收入）下降7%至港币49亿元，而股东应占基本租赁纯利则减少22%至港币18亿元。我们亦录得估值亏损港币6亿元。

虽然租赁收入减少是基本纯利下降的主因，但利息支出较2023年同期增加52%（不计及资本化利息），对基本纯利也有重大影响。若计及资本化利息，总财务费用则会增加21%。上述数字已计及人民币兑港币贬值2.8%。

监于2023年上半年的租赁收入创下新高，在踏入2024年前，我们已预计今年上半年将面临挑战。因此，管理层尽职尽责，竭力收窄业绩差距，惟市况较预期差，恒隆位于上海的购物商场租户销售额下降了超过20%，而上海以外的购物商场则录得低单位数跌幅。由于上海两座购物商场的表现尤为重要，足以令我们整个内地物业组合的租户销售额下降13%。

2024年初数个月，我们和许多奢侈品租户都盼望，租户销售额在紧接下来的数月能回复增长。可惜到了第二季，6月的销售额仍然不振，我们的期望日渐渺茫。市场有说奢侈品牌下调其2024年全年预测，并宣布延迟或取消新店开业计划。幸好，我们暂时并未受影响。

基本纯利下降有两个明显主因：租户销售额下跌（以致租赁收入减少），以及利息支出增加。租赁收入减少有数个原因。过去六个月，影响我们奢侈品销售额的最大因素是日圆贬值，这促使奢侈品租户销售额外流至日本。

2024年上半年，日圆兑人民币较2023年同期贬值了15%至20%，在日本购物因而较在中国内地便宜得多；若计及退税，两地价格差异更扩大至约30%。这是引致在2024年5月，中国赴日游客人数较2023年5月增长超过300%的部分原因。

赴日游客人数显着攀升的同时，中国游客整体出境人数同样大幅上升，截至第一季末，已达到2023年水平的近400%。按目前趋势，我预计这种出境旅游的意欲在夏季结束前都不会减弱。

销售额下降的另一主要原因，是消费者普遍对市场缺乏信心，这或许是我们上海以外的购物商场（包括高端和次高端购物商场）租户销售额下降4%的主因。经济不明朗加上预算紧缩，家庭的可支配开支持续减少。

然而，影响我们购物商场的，更多是顾客到访次数或购买量的减少，而非所买产品的质素“降级”。这种全国现象可能会因消费情绪或宏观环境改变而逆转，而大多数人都指望政府向市场释出讯号。可是，截至撰写本文时，仍未见明确的讯号。

最后，我想谈谈在疫情期间曾与投资者和媒体论及的一个观点，即中国消费者于内地在岸购买与在境外离岸购买奢侈品的比例。

近期离岸消费增加的现象可以视为回归均值，我们暂且不谈整体销售规模，疫情前中国消费者在内地购买奢侈品的占比为35%，其余65%为离岸消费，例如在香港、欧洲或日本。疫情期间，由于无法外游，在岸消费的占比增至100%。

现在外游已恢复，合理的预测是在岸的奢侈品消费占比将回复到一个正常化的新数值，即大概35%至100%之间。目前的占比约为60%，较疫情期间的水平下降40%，这也是导致我们销售额下降的主因。

然而，值得注意的是，目前在岸奢侈品消费占比仍较疫情前高出逾70%。尽管难以估计怎样的占比才是常态，但我认为最坏的情况很快便会过去，因为之前无法外游的消费者，随着他们享受外游购物的第二个夏天快将完结，我希望已足够让他们摆脱“旅行心瘾”。

拖累股东应占基本纯利的另一因素是较高的利息支出，无奈现时利率仍较我们预期中高。纵使我们在如此市况下不想增加负债率或利息成本，但参照我们定期发布的资本支出计划，数年前我们已意识到公司的负债将达至现时水平。

我们近年的额外贷款主要与昆明、武汉和无锡余下期数的发展，以及杭州恒隆广场的建筑工程有关。自从武汉“恒隆府”、皓日（TheAperture）和228电气道项目竣工后，我们不再把相关建筑贷款的利息资本化，这些利息支出现时在损益表入账。这些因素加上香港利率上升，拉高我们的利息成本。

根据最新预测，我们预期公司的债务和利息水平将在两年后见顶，约35%左右，对公司而言可以接受。

考虑到利息成本增加，管理层已审视多个减轻债务负担的方案，包括积极控制资本支出和营运开支，以及在派发2023年度末期股息时提供以股代息的选择。我们在今年1月曾表示，公司若有额外现金，将首先用作偿还债务，其次是支付股息，然后是新投资。管理层预期上述优次顺序将继续维持，直至债务和利息支出情况好转。

尽管这些宏观阻力难以即时得到解决，但公司并未因此松懈。我欣然报告，恒隆在管治、管理、营运和可持续发展方面都有长足进步，助我们抵御外来冲击、抓紧未来机遇。

有些股东应该已留意到，我们在今年3月委任了李天芳女士为董事会成员。李女士为资深零售业专家，曾任中国最大体育用品公司之一“特步”的行政总裁，在中国各地以及时尚和鞋类零售领域均有丰富经验，正好补足公司所需，同时亦为董事会注入新的专业知识。

从营运角度看，零售领域的两大重要因素是租出率和客流量。在这两项指标上，我们大致整体提升。我们的零售租出率和客流量一如既往表现理想，购物商场的总租出率较去年同期上升四个百分点，其中奢侈品租户的数目增加2%。

同样，内地物业组合的平均客流量也录得增长。虽然销售额稍逊，但从上述基础数据可见，我们的业务仍然稳健。此外，即使期内销售租金下降，但我们的固定租赁收入的比例和金额均有所增加。

此外，我怀着兴奋的心情宣布，2024年上半年，上海以外地区的表现持续强劲，扩大了我们的收入基础，犹如为公司的商业模式加上有力的第四条支柱。固有的三大支柱分别是香港业务、上海的购物商场，以及内地的办公楼，现在增添了上海以外的购物商场。

每条支柱所属的市场生态都略有不同，所以虽然它们不能完全互相对冲，但已奠下更广阔的基础，确保未来收入稳定。

我们在可持续发展方面的工作和成就更上一层楼，与LVMH的合作已步入第二个年头，双方团队依然充满活力。除了这项前所未有的计划外，我们还扩展了“Changemakers：租户可持续发展合作计划”（Changemakers计划）。Changemakers计划涵盖七个城市14项物业的16家租户（包括零售及办公楼），涉及总租出面积逾78,000平方米。这标志着我们与租户和持份者携手合作的新里程碑，为市场提供最符合可持续发展原则的营商空间。

最后，我将打破常规，就公司的股价谈一些观察所得；我们以往很少以书面形式谈论此话题，在本函中就更少了（其中自有充分理由）。深入探究股价的细微变动并无意义，因此我集中讨论较高层次的因素。

许多投资者（包括我们的主要股东）都问及为何恒隆地产股价在这15年来表现都不好。我们的股价表现逊于恒生指数及大部分同业，但这肯定不反映我们的营运表现。按其影响程度排序，我认为有三个主要原因：地缘—主要是资金从中国内地以及与相关的企业流出；行业—整个地产行业的股价表现不佳；可比对象—缺乏易于比较的公司/竞争对手。

从事环球业务的人都知道，资金流出中国内地（包括香港）主要因为地缘政治。当然，监管措施变化难料，改变有时来得不合时宜，的确对形势帮助不大，但据分析师和投资者的反馈指出，地缘政治还是主因。部分受市场因素及监管变化影响，内地住宅房地产市场目前萎靡不振。尽管我们没有踏足该市场，但股市各大指数和各种股票分类都把我们与该等表现远逊市场的发展商混为一谈。虽然大家是不同类型的公司，但我们的股价难免受牵连。

由此可带出我的第三点：虽然我们的业务并非独一无二（在中国内地有很多公司持有高端购物商场组合，也有不少拥有高端办公楼），但没有其他公司像我们这般倚重这些业务板块，这是我们独特之处。

与我们最近似的竞争对手，要么除了高端购物商场外还持有大量中型和大众化的购物商场，以及住宅房地产物业，又或是在收入来源方面更依赖香港市场。由于市场上没有真正可比对象，很难把我们与同业作比较分析。

我们的商业模式颇为独特，且我深信其根本上是稳健的。尽管近期中国内地的消费市场有所放缓，但我不认为消费者会毫无缘故突然不购买奢侈品或停止光顾我们的购物商场。事实上，若要预测未来趋势，消费者将会继续追求更好的生活品质，其中一个途径就是购买更优质的产品和服务，而这正正是我们业务所长。

归根究底，上述原因皆是市场实况，对此管理层定当竭尽所能，减轻相关影响。

这是我就任董事长以来的首封《致股东函》，谨此感谢各位股东多年来对恒隆的不懈支持。请大家放心，我们将一如既往尽心尽力成为业内最好的营运者，让各位信赖、信任并持续支持恒隆。

我也在此衷心感谢各位同事，他们持续悉心毕力，兑现我们“只选好的 只做对的”的承诺，为客户缔造优享生活空间。

董事长

陈文博

香港，2024年7月30日