来源/虎嗅商业消费组

撰文/周冰

小菜园在港股上市之后，老乡鸡也按捺不住了。

2025年1月3日，快餐连锁企业老乡鸡向港交所递交上市申请，中金公司、海通国际为联席保荐人。

老乡鸡转战港股市场，恰逢国内餐饮企业赴港上市热情高涨。2022年5月和2023年2月，老乡鸡曾两次向上交所递交A股上市申请，但后于2023年8月自愿撤回。2024年12月20日，新徽菜品牌小菜园在香港交易所成功上市，同日，杭帮菜连锁品牌绿茶更新了招股书，不久后，茶饮如古茗、蜜雪冰城也重新提交招股书，在这一背景下，老乡鸡正式转战港股。

规模是老乡鸡申请上市的基础。作为中国最大的中式快餐品牌，老乡鸡的起点可以追溯到2003年，当时创始人束从轩在安徽合肥开设“肥西老母鸡”快餐店。随着门店网络的扩大，“肥西老母鸡”于2012年更名为“老乡鸡”，并拓展安徽之外的市场。截至 2024 年 9 月 30 日，老乡鸡在中国拥有 1404 家门店，包括 949 家直营门店和 455 家加盟门店，主要集中于华东地区。

从业绩来看，老乡鸡的营收和利润都呈现出上涨趋势。招股书显示，2022 年、2023 年及2024 年前三季度，老乡鸡营收分别为 45.28 亿元、56.51 亿元和 46.78 亿元。同期，年/期内利润分别为2.52亿元、3.75亿元和3.67亿元。

尽管如此，老乡鸡的增速在近年来有所放缓。2022年、2023年及2024年前三季度，老乡鸡营收分别同比增长了58.38%、24.80%、11.86%；同期其净利润分别同比增长了86.67%、48.81%、3.34%。此外，老乡鸡同店销售的整体增长率从2023年的16.1%下滑至2024年前9个月的3.0%。

“从养鸡做起”的正反面

早在2016 年，老乡鸡就推行 “透明厨房”，消费者可直接看到食材处理、烹饪制作等环节。

老乡鸡愿意敞开后厨，一定程度上反映了其对一体化供应链的自信。

从养鸡做起，老乡鸡的供应链涵盖了养殖、采购、加工、仓储及物流各个环节。截至2024年9月30日，老乡鸡拥有总占地面积约为 920700 平方米的三个养鸡场，两个中央厨房，以及八个为餐厅运营提供支持的配送中心。

然而，建设供应链耗资较大，可能对老乡鸡的盈利能力造成影响。

在报告期内，老乡鸡的销售成本中，原材料及耗材的成本占比最高，始终超过37%。这或许部分反映了其在上游养殖环节的高投入。安徽素有“无鸡不成席”的风俗，老乡鸡主打“肥西老母鸡汤”，并选择自建养殖场。然而，养殖环节存在许多不可控因素，比如疫病暴发、饲料价格波动等，可能使其整体成本上升。

与同行对比，老乡鸡的毛利率相对较低。2022年、2023年和2024年前三季度，老乡鸡的毛利率分别为20.30%、23.30%和23.50%。相比之下，同样是中式快餐品牌的乡村基在 2019 年至 2021 年前三季度的毛利率分别为 57.0%、56.7%、57.6%。此外，海底捞在2019年至2023年的毛利率稳定在56%-59%之间，而小菜园在报告期内的毛利率也一直保持在65%以上。

加盟店或拖缓业绩增速

老乡鸡目前采用直营和加盟的经营模式。自2020年推出加盟模式以来，其门店结构不断调整，直营店数量逐渐减少，而加盟店数量不断增加。

加盟店正逐渐成为老乡鸡门店扩张的主要方式。

根据招股书，老乡鸡的直营店主要集中在一线城市以及新一线城市，而加盟店则主要分布在其他城市。为了更好地适应非一线或新一线城市的市场，老乡鸡已经启动了“转加盟”策略，即将一些成熟的直营店转换为加盟店。2022年至2024年前三季度，由直营店转为加盟店的数量分别为25家、77家和97家，占当期期末总加盟店数量的比重分别为21.18%、34.07%和21.32%。

老乡鸡大力推进转加盟策略，是因为在拓展市场时，必然会进入非一线或新一线城市。这些地区的市场较小、较分散，通常需要本地化以实现有效运营，加盟商对当地市场及区域资源更为了解，能够更好地适应这些环境。

然而，加盟店的盈利能力远不如直营店。

2022年至2024年前九个月，老乡鸡直营店的日均销售额比加盟店分别高出约18.48%、27.42%、27.99%和27.88%；服务顾客总数则分别高出约8.07%、10.52%、9.29%和21.32%；直营店的翻台率高于同行业的太二酸菜鱼、小菜园和绿茶餐厅，而加盟店则保持行业平均水平。

更直观的数据是，占比超过三成的加盟店带来的收入不到一成。随着加盟店的增多，老乡鸡的业绩增速也呈现出明显放缓的态势。

在业绩增长放缓、盈利能力较低的背景下，老乡鸡的财务状况也面临挑战。报告期内，老乡鸡的流动负债总额逐年增加，尤其在2024年增长显著，截至2024年9月30日，老乡鸡的流动负债已超过流动资产，净负债为 6.13 亿元。

面对较大的资金压力，老乡鸡需要通过上市募集资金来支持其扩张计划和运营。招股书显示，此次募集所得资金，老乡鸡将主要用于加强一体化供应链布局、扩大门店网络、提升信息技术能力及升级智能设备和数字化系统等。