百货业仍是抵御通胀的上佳之选
通胀增速过高对于资本市场的消极影响是显而易见的。尤其是当4月、5月CPI达到甚至超过了8％时，投资者对未来经济变得越发担忧。一时间，谈“涨”色变。市场分析人士普遍认为，通胀、经济增长态势以及后续政策取向依然是2008年下半年A股市场重要的影响因素，在要素价格改革提速的情况下，通胀预期、紧缩政策压力以及由此引起的上市公司盈利预期回落对A股市场将构成显著的制约作用。对此，我们股市的走势就能很好地反映出市场的这种担忧。于是投资者都在寻找一种能抵御通胀风险的投资品种，比如煤炭、新能源、农业、医药等。而从市场表现来看，这些行业基本达到了投资者预期的效果。那么除此之外有没有更好的选择？
来自联合证券零售百货行业分析师吴红光认为，就行业属性而言，百货业是与通胀在一定程度上是呈正相关的联系。所以，在通胀没有进一步恶化地情况下，百货业的增速是可以确定的。而且吴红光还表示，由于此前A股整体估值已经明显回落，部分行业、个股的投资机会已经出现。而百货业部分龙头自然是对抗通胀的上佳之选。从2008年第一季度的消费品市场的运行情况上看，零售总额达到25555亿元，同比增长20.6％，均创下了近几年的新高。这组数据也很好地支持了吴红光上述观点。而根据中华全国商业信息中心预测，2008年受物价继续高位运行的因素影响，社会消费品零售总额将突破10万亿元，其中12月份社会消费品零售总额将突破1万亿元。同比增长速度高于17％。所以，吴红光相信今年百货行业仍值得期待。
作为百货行业分析师，吴红光相信消费是投资的永恒主题。而在研究工作中，他偏向于对消费者消费心理进行研究，他认为这更容易反映出行业的运行趋势。在2007年初，吴红光在一则关于鄂武商(000501)的报告中，他将自己对行业的总体看法作了初步阐述。在报告中，他提出“由于行业复苏强劲，且是消费升级最大受益者，行业有望走出一波独立、强劲的行情”。在后续行业研究报告中他进一步指出，由于通胀零售业将成为“攻守兼备”的投资品种。在报告中他推荐了鄂武商、王府井、银座股份、武汉中百等。如今，繁华落尽，股指与去年相比已经出现大幅下跌，而上述各百货业个股不但成功规避了大盘出现的系统性风险，甚至还能给予投资者很好的回报。如银座股份、武汉中百的投资回报均在30％以上（复权后），远远强于同期大盘的表现。
我们注意到上周随着大盘有所企稳，百货类个股表现格外抢眼，如华联中超、王府井。这是否意味着百货业的投资机会已经到来？此时吴红光又在关注那些个股？
力足长远 关注行业中出现的积极因素
2004-2007年百货股业绩年均复合增长超过50％，扣除非经常性损益和异动公司业绩增长，业绩年均复合在40％左右。与其他传统行业相比这成绩绝对可以用“飞速”来形容。在谈到行业未来发展趋势时，吴红光预计2008-2010年百货股业绩年均增长很可能在30％以上，甚至更高。吴红光认为，这样的成长性其实说明百货行业是个值得中长线投资的行业，很多投资者认为百货股成长性慢的原因在于其在牛市中将其与地产、有色等强周期性行业比较造成的误读。其中，吴红光认为需提醒投资者注意的是，基于对我国2008年人均GDP超过3000美金的判断，他认为我国的品牌和个性化消费才刚刚启动。如考虑未来政府有可能补贴中低收入群体，我国中档百货或者说时尚百货消费仍会继续保持良好运营态势。但值得注意的是由于居民收入水平实际增幅放缓，对此吴红光预期我国的高端百货的增长将受到遏止。
此外，吴红光还提示投资者，在2005-2007年间，香港本土百货股和在香港上市、本土经营的百货H股业绩均出现大副上升，业绩增速在50％以上，其主要原因之一在于大陆游客购买力的推动，因此吴红光认为这至少说明三点：一是百货业复苏趋势已形成；二是大陆消费者购买能力实际很强，甚至连日本等亚洲国家都受益；三是本土百货A股由于体制原因存在控制业绩的嫌疑。这对于我们正确认识目前行业的发展状况提供了新的参考。
本土百货2001年复苏，2001-2003年实际是补历史亏空和削减非主业投资，2004年主业利润开始完全浮现。所以我们从2004年以来一直坚持推荐百货股的原因就在于此。在所有业态对比中，吴红光认为以“联营扣点”为盈利模式的百货业态是本土零售业中盈利模式最安全、稳定的业态，也是我国品牌和个性化消费开始启动的最大受益者之一�？悸翘逯圃颍ü扇だ平て冢⑷斯こ杀竞妥什峁�，他相信后期百货A股业绩增长潜力更大。这也从另一角度肯定了百货A股的成长性，并是对实际存在提供了一定程度的保证，由此吴红光认为这也表明百货A股的真实估值在全球对比下显得更低。
百货A股资产价值存在被低估情况
吴红光认为从全球对比、产业资本定价和熊牛市对比等多角度对比，百货A股与其它行业不同在于其并存在高估和溢价，所以我们可以说它不便宜，但也不能说它贵。
对国外百货行业颇有研究的吴红光分析后发现，欧美日发达国家百货均处于衰退，如日本百货业是连续11年衰退，但全球百货股估值都是相对市场大幅溢价的，如PE估值一般溢价幅度在60％左右，这充分说明百货股估值相对市场溢价是正常的。如考虑成长性和现金流等，他认为其实我们本土百货股的估值更有吸引力。
考虑全流通后的产业资本定价能力提升，吴红光认为百货A股资产价值存在被严重低估的状况，他表示这带来的结果是由于优质百货网点资源的日益稀缺和价值提升，很多战略投资者为追求资产的正常收益率和低成本、高效率的扩张，百货A股是他们愿意付出高溢价并购的行业之一，这点吴红光表示自己很有信心，其原因在于他与很多实业资本有过较多接触。以香港为例，香港市场是我们很多分析人士最熟悉的，可是香港百货股的估值却比国内要高，虽然PE动态基本一致，但PS、EV/EBITDA却一直倒挂严重。这说明我国市场估值体系仍不成熟，对消费类公司定位仍太短视。对此，吴红光表示这在未来或许能被市场纠正。
2004-2008年，我国百货股2008年估值水平已与2004年熊市基本一致，且2004年百货股估值（约32倍PE）/市场平均估值（15倍PE）=113％溢价，高于2008年百货股平均29倍PE/市场平均估值（20倍PE）=45％溢价幅度。吴红光坚信，这说明了相对于其它行业，百货A股估值水平并没有如房地产等行业一样大幅上移，且估值水平一直相对稳定。这自然是我们投资者在考虑抵御通胀时期的上佳之选。
百货行业的格局：整合者的大餐
针对我国百货业地具体情况，吴红光认为我国目前百货行业的竞争格局是市场极为分散，全国范围内的百货激烈竞争并未出现，百货行业区域分割仍然很严重，其行业格局目前为已有部分公司开始全国扩张，但主流现象是还停留在区域整合阶段。虽然大的百货公司之间规模差距较小，但两极分化已经出现，对于商业资产正常收益率的追求使得优质百货商对所在区域市场的整合力度日趋增强。因而，在强者恒强和整合力度加大的背景下，吴红光始终相信，全国布局的行业领袖和部分区域的百货整合者是我们投资者应该重点关注的对象，因为这些公司最终在竞争中胜出的概率是最大的。寻找百货业整合者是我们现在和未来一直需要做的事情，他相信投资大的百货公司才是最优的投资策略。
与此同时，吴红光害提示，我们投资者还需要考虑体制因素对百货A股业绩的影响，所以他选取了网点布局、门店管理和投资时间三个角度选股的策略，并一直坚持推荐百货行业和其中已明显处于领导地位的公司如王府井（600859）、大商股份（600694）、鄂武商（000501）、银座股份（600858）、成商集团（600828）和百联股份（600631）等公司。
百货业仍是抵御通胀的上佳之选
通过上述分析我们不难看出，即便有估值的诸多优势但风格保守的吴红光还是对我们目前的市场较为悲观。吴红光曾反复表示，希望投资者应加大对百货A股的关注，原因在于我们期望借此能获得相对收益。同时考虑到百货股整体市值不大，建议我们投资者可进行组合投资，即买一揽子优质百货股作为投资组合，他的建议是购买以下6个百货股即王府井（600859）、大商股份（600694）、鄂武商（000501）、银座股份（600858）、成商集团（600828）和百联股份（600631）。如想买更多，吴红光认为可以考虑南京中商（600280）、广百股份（002187）、欧亚集团（600697）等。
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