出品/观点网

2024年，市场期待的回暖未如期而至。尽管年初政策松绑为消费注入短暂活力，但全年奢侈品牌和高端零售下滑、离岸消费分流加剧等，令恒隆核心业务承压。

《致股东函》中，陈文博延续一贯务实风格，直言所有人都认为“当前不明的市场形势前所未见”，但他仍相信“作为企业，我们必须面对现实，向前迈进”。

展望2025年，恒隆将新一年增长目标订于个位数。但陈文博仍然有着乐观的信心：若没有亲眼目睹消费者和零售商的活力、持续不断的创意和日益高雅的品味，难免会对市况容易感到悲观，但这种情绪在现阶段实为不必。

他最后强调，要在这样的市场环境中稳步前进，必须具备足够的韧性、不断的调整和快速的反应能力，还有保持竞争力所需的思维和组织灵活性。

以下为恒隆集团、恒隆地产2024年度报告致股东函全文，转载时略有删减。

感谢各位与我们携手同行又一年。

2024年挑战重重，而各位一直支持恒隆，我不会视之为理所当然。

以人民币计算，2024年是公司24年来首次录得内地租赁收入减少，恰如我们荣誉董事长去年此时所料。我们当时已预视到2024年经营环境将面临考验，整年下来证实我们所料非虚。

业绩及股息

本年度我们总收入上升9%，至港币112.42亿元，部分原因是2023年没有住宅物业销售收入。然而，我们的核心业务——租赁收入——下降6%，至港币95.15亿元。年内人民币兑港币贬值1.5%，拖累了公司的内地业绩。我们的内地租赁收入下降5%，而香港则下降9%。

由于销售租金减少，加上利息成本增加，股东应占基本租赁纯利减少18%，至港币34.22亿元。在此需要特别指出，我们为部分待售物业拨备令物业销售录得净亏损，直接反映香港及内地住宅物业市场疲弱。计及物业组合重估后，股东税后应占纯利减少46%至港币21.53亿元。

基于上述各项数据所反映的挑战，加上公司有意降低负债比率，董事会建议派发末期股息每股港币4角，将于2025年6月16日派发予于2025年5月9日名列股东名册的股东。

如获股东批准，截至2024年12月31日止年度，每股股息总额为港币5角2仙。

业务回顾

考虑到股东税后应占纯利降幅颇大，个中因由值得加以解释，所以我在此简单说明。

这次下跌主因有三：首先，租赁收入直接减少，主要由租户销售租金下降所致，其中部分被我们商场上调固定租金所抵销。销售租金是基于我们租户的销售收入总额进行计算，故追踪租户销售额便能大概预计得到。

其次，是公司用于建筑工程及日常营运的借贷利息成本增加。利息成本一般在借贷时便已掌握并可预计。往往出乎投资者和分析师意料的，是发展项目从“在建项目”变成“营运项目”时，相关贷款对收益的影响大升。

最后，由独立第三方估值师基于一系列的指标，包括租赁收入、市场交易和市场预期等作出的投资物业重估。当市况恶化，估值亦随之下调。

奢侈品牌和高端零售商是我们其中最重要的租户，若各位有留意这些品牌的近况，便会了解不只我们受到影响。我们的租赁收入减少，主要是因为销售租金（占销售额某百分比的租金）减少，当中包括奢侈品租户的销售租金。

然而，我们成功提升整体商场的租出率，从而抵销部分租赁收入减幅。此成绩于当下市况实属难得，不仅证明了我们团队的实力，也展现了恒隆优质物业组合的强韧抗逆力。总括而言，这是我们妥善执行策略的成果。我将于下文再解说内地零售业的情况。

办公空间在所有市场都持续受压，主要因为市场不明朗引致需求下降。

在香港，各处甲级办公楼相继落成，尤其在商业中心区中环，对供应构成压力。市场快速反弹的机会不大，因为办公楼需求波动较小，而且通常对市场反应滞后。然而，令我欣喜的是，我们在内地的办公楼组合再度展示出强大韧性。

除了上海，我们在每个城市顶级地段的办公楼都是全城最佳的，这让我们固若金汤，能够保持高租出率，租赁收入也多少能够维持。我们在上海的办公楼面对多个定价进取的新供应竞争，因此租出率和租赁收入较其他地方承受更大压力。惟受惠于商场的成功和优越的地段所带来的“光环效应”，我们仍然是市场上大多数同业羡慕的对象。

在内地与人交谈时，从市场观察员、投资者、媒体以至企业东主，几乎都认为当前不明的市场形势前所未见，消费者和企业的信心均降至近期低点。

作为企业，我们必须面对现实，向前迈进。

接下来我将指出数项业务上面对的主要挑战，附带一些评论和解读。毕竟，零售租赁占我们内地租赁收入80%以上（而内地租赁收入则占总租赁收入三分之二以上）。

在深入探讨前，值得注意的是，假如今天到访我们任何一座商场，会发现气氛和情绪远远没有坊间所说的那么低落。这是我自己亲身观察到的，其他人也一样。这点我会在下文简述。

奢侈品消费降幅严重，尤其在一线城市。我们在上海的商场（上海恒隆广场和上海港汇恒隆广场）的租户零售额显著下降了约20%，但我们整体高端商场销售额（包括上述两座商场）的降幅是比较温和的15%。当然，根据任何标准，15%的销售额降幅还是不小的。

2024年，家庭储蓄多于家庭支出，我们的销售数据也反映了这点。在奢侈品领域，支出减少的现象可见于以下趋势：单次购买量减少、向往入门级奢侈品的消费者却步，以及海外（尤其是日本）购物额的增加。在中期报告《致股东函》中，我提到内地消费者的奢侈品交易约60%在岸进行，40%则属离岸，主要在日本。这数字似乎一直保持稳定。

之前一年，即2023年，内地消费者的奢侈品交易有82%在岸进行，只有18%属离岸消费。假设2024年内地奢侈品消费者的消费总额与2023年相若（数个奢侈品集团的报告实况的确如此），那就代表在岸消费减少了22个百分点，但其总购买力并未下降。内地消费者若能增加在岸消费，当然更有利于我们的股东，但往好处看，他们在奢侈品上的总消费并未减少。

关于内地奢侈品消费，另一重点是与2019年（疫情前）的销售数字相比，2024年的销售额仍增长了近100%。换句话说，我们的奢侈品租户现时的销售额是疫情前的两倍。这是按同类、同店销售额比较的品牌平均值。

如果包括新店，2019年与2024年的奢侈品销售额相差超过125%；如果只计算最顶级的品牌，销售额增长接近200%。因此，我们关注的主要是市场走势，以及市场是否已“见底”。

我们与租户的数据相互印证，显示11月和12月的降幅明显收窄，希望这趋势能持续至2025年。若如我们所愿，那么2025年的销售表现将会有所改善。同样，离岸奢侈品消费在2024年下半年对比上半年也显著放缓。

2024年期间，零售商之间与商场之间的竞争较前几年总销售额增长时更“零和”，只要在岸奢侈品消费持续下降，情况便会维持下去。特别是那些奢侈品零售分布已经达到“饱和”的城市，竞争将会非常激烈。

在这环境下，一座商场的销售额有增长，便代表另一座商场的销售额必然下降。因此，应对这种市场的策略和方法，必然与过去十年奢侈品的健康增长期有别。结果是，争夺最优租户的竞争变得异常激烈——价格、营销、服务和附加配套都有所竞争。

去年，武汉出现了一个值得关注的价格竞争案例：一家竞争对手挑起了“价格战”，为奢侈品牌提供等同于约20%的折扣。尽管有些品牌明言禁止折扣，但他们还是通过提供回赠和礼券的方式，让消费者在其商场购买其他产品。

然而，受消费情绪带动，这种做法非常有效。最终，这些品牌意识到问题所在，有数家坚决要求商场营运商停止这种做法。

虽然我们庆幸数家最具声望的品牌阻止了这种折扣方式，但在我们竞争对手的商场中，这种手法仍然有一些影响力较小（且较弱）的品牌采用。

市场变得艰难时，竞争会变得无所不用其极，我们将不能幸免。假如不同业主的租金水平趋同，那么主要竞争便会落在如何为商场租户提供更多价值——主要方法是提升销售额和客流量。

这将会是我们2025年的工作重点。

展望

市场的共识似乎是情绪低迷、前景相当难测。明显的增长动力欠奉，但同时也不见得有明显的理由使市场恶化。

当前的市场情绪受数项因素左右：主要是房地产价格低迷引致负财富效应、经济疲弱加上失业率上升与工资下降、早前市场动荡（即科技与教育行业和疫情）所造成的阴霾，以及股市疲软。

中国人外游意欲旺盛，使得境内零售环境更为严峻，其中受益最大的是日本，而品牌也察觉到欧游的中国旅客人数有温和增长。

我们的前景若要有所改善，以上最少有数样要改进。

当中，最容易的或许是股票市场，因为股市往往会受个别事件带动；其次是消费回流境内，因为消费者的消费模式随时会变。

可惜，我看不到房地产价值回升的动力足以在短期内显著提升业主的财富感；内地家庭的资产净值影响可能大得使其无法短期内迅速回升，更不用说房地产市场有多复杂，以及其与上游、下游和相关行业环环相扣。

当局对科技与教育行业的政策开始明显回暖，这些行业所受的影响似乎正在慢慢消退，但市场是否相信同类调控不会再发生，很大程度在于政府，以及宏观经济指标。

尽管上述挑战犹在，内地消费者仍活力十足。我诚意邀请各位到我们的商场走走，以便更细致、更真实地了解内地消费者和零售业的状况。若没有亲眼目睹消费者和零售商的活力、持续不断的创意和日益高雅的品味，难免会对市况容易感到悲观，但这种情绪在现阶段实为不必。平日下午，即使商场看来冷清，但用餐时间在餐厅外可见排队人龙。

总体而言，在2024年，我们大多数商场的客流量均有上升，有些升幅甚至达12%，只有少数商场的客流量略为减少，而商场的租出率也大多呈现正增长。

考虑到我们2024年在这些挑战下取得的成绩，我认为把2025年租赁收入增长目标订于个位数是合理的，而这也是我们对自己的期望。在年中以及明年此时，我希望能用《致股东函》继续与各位交流对话。

最后，在此我要肯定由行政总裁卢韦柏先生领导、出色的恒隆团队，在过去困难重重的一年间所作的努力。

尽管这年我们所面对的不是疫情期间那样异常复杂的营运困境，但经营环境始终严峻。要在这样的市场环境中稳步前进，必须具备足够的韧性、不断的调整和快速的反应能力，还有保持竞争力所需的思维和组织灵活性。

感谢各位。

董事长

陈文博

香港，2025年1月24日