来源/氢消费 

撰文/林小白

国产美妆的估值泡沫，在贝泰妮上开始消散。

截至5月25日，贝泰妮收盘报价102.78元/股，距2021年时的高位破200元大关，股价已跌去一半，市值蒸发超700亿元，且近期持续呈不断波动下滑趋势。

其实，国产美妆的高估值开始趋向平缓不止贝泰妮的市值砍半，逸仙电商也正遭遇资本市场的考量，回到贝泰妮的经营发展上看，从2022年延续到2023年第一季度盈利放缓、机构减持，既是资本市场的质疑，也是消费者市场的考验。

当贝泰妮的大单品策略“失效”，绮丽的国产美妆梦，或许还要在发展的方向上，再行抉择。

盈利放缓，机构减持，估值泡沫开始消散？

市值砍半的“秘密”，或许藏在了连续盈利放缓，造成的资本市场“恐慌”里。

据贝泰妮2022年财务报告显示，报告期内营业收入50.14亿元，同比增长24.65%；归母净利润10.51亿元，同比增长21.8%。

乍一看营收、净利均保持正增长，但其实相较于往期数据对比，已经呈明显的增幅放缓趋势，且已经是近五年来增幅的最低点。

2018年至2021年期间，贝泰妮每年的营业收入同比上涨幅度分别为55.44%、56.69%、35.64%、52.57%；同期归母净利润增速分别为69.58%、58.12%、31.94%和58.77%。

与此同时，毛利率连续第五年下滑。2022年，贝泰妮毛利率同比下降0.8个百分点至75.21%，净利率同比下降0.53百分点至20.95%。

因高度依赖线上渠道的特性，其销售费用还在不断攀升。2022年贝泰妮继续增加品牌宣传推广费用，全年销售费用为20.48亿元，同比增长21.84%。而2023年第一季度销售费用为4.1亿元，同比上涨5.85%。

叠加愈加“厚重”的库存高压，给予整个盈利能力的不断承压。据其第一季度财报显示，2023年3月末存货为6.69亿元，同比2022年3月末增加37.49%。应收账款为3.34亿元，较年初增加23.60%、同比2022年3月末增加27.37%。

这意味着，具有保质期的化妆品，很有可能面临着较大的临期风险，进而降价优惠促销，带来的减值损失，更是不断向贝泰妮的盈利施压。

财务数据未能延续向好，反应在资本市场上开始出现“恐慌”情绪干扰，从2022年一季度开始至2023年一季度，贝泰妮机构股东纷纷持续减持，资本市场开始唱“衰”。

2021年时的前十大股东天津红杉聚业、昆明臻丽咨询（现为厦门臻丽咨询）、昆明重楼投资（现为厦门重楼创业投资），自2022年3月限售股解禁以来，已累计进行19次减持交易，合计减持约4000万股，减持金额约为70亿元。

当然不排除风投股东退出或利好的可能性，但无法否认的是，贝泰妮上市之初的“明星光环”“中国功效护肤第一股”，曾以千亿市值挤入国产美妆行业第一梯队，如今砍半，未必不是估值泡沫开始消散。

是质疑，也是考验

当支撑高成长性估值的红利褪去，贝泰妮所面临的困境与质疑统统都被摆在了台面。

一是相当“吃”流量的行业属性，已经在互联网的不断更新迭代下褪去流量红利，线上流量见顶，使得目前依赖线上渠道高达9成的贝泰妮倍感压力。

据国信证券分析，预计贝泰妮在2023年第一季度中，天猫渠道将受平台整体承压以及自身高基数影响下滑较明显，京东渠道则受平台规则变化影响略有下滑。

线上流量的回调，使得贝泰妮转型之后再度回看，转向加码线下渠道来弥补线上流量的缺失。

从2022年开始，贝泰妮将渠道深挖目光再次聚焦在了线下渠道，通过租赁铺面方式新开线下直营店76家，实现线下自营收入达1184.60万元，同比大涨628.18%，但仅占总营收0.24%的微小比重。

而线下经销代销营收9.58亿元，占营收比重的19.17%；线下营收合计9.7亿元，占营收比重的19.41%，相比2021年虽有提升，但显然目前，贝泰妮依然暂时无法摆脱对线上的高依赖。

二是国产美妆市场份额争夺加剧，使得美妆大环境整体都进入“白热化”厮杀阶段。

淘宝天猫大快消事业部总经理梦姑曾表示，国货品牌正在“狂飙猛进”，相关数据也显示，过去3年，有超过6000个美妆品牌开设天猫旗舰店，其中国货品牌占比达到八成。

贝泰妮以往面临的销售大环境不再有利，所导致的销量增长放缓，库存积压消化后未必不是早就开始新一轮大战，对于美妆行业的更新迭代来看，一步慢也将步步慢。

三是曾占据中高端国货货架的贝泰妮开始降价，在各大直播间“199拍1到手20件”“99拍1到手5件”等“促销”屡见不鲜。

虽然按照商品价值规律趋势，商品的长期价值还是要回归产品价值，来决定上层品牌价值，但以贝泰妮继2022年度后延续盈利成长性备受质疑的一季度业绩来看，还将面临着更大的市场考验。

大单品或许不再为王

更大的考验，直击贝泰妮的大单品策略。

按照贝泰妮营业收入来源拆分，大单品支撑的营收体系由薇诺娜连续构建起超95%以上的业绩贡献，优势是能够建立起极强的品牌影响力和专业的品牌形象，但反面看是单一品牌依赖及其严重，且抗风险能力弱、向上发展天花板较低。

这步大单品策略，贝泰妮已经走了许多年，而一直以来的坚持，也是因为新品牌的开拓上不及预期，短期内成不了较为确定的第二增长曲线。

2022年7月，贝泰妮推出国货首个高端专业抗老科技品牌——AOXMED瑷科缦，定位于“为专业美容而生”，主要依靠高端美容院的院线销售，与贝泰妮旗下现有品牌薇诺娜、薇诺娜宝贝等形成明显差异。

高端国产美妆至今还未跑出一个大单品，何况主打院线销售的小众流量池，这意味着AOXMED瑷科缦需要与兰蔻、雅诗兰黛等国际大牌将正面交锋，在背后的贝泰妮尚未成长为能够媲美国际美妆品牌时，新推出的子品牌也难以短时间内迅速建立高端品牌形象。

目前，AOXMED瑷科缦天猫旗舰店粉丝数不足7000，除去一款精华液客单价在400元档月销量为700+，其余销售数据较好的均为试用装，月销量也只有100。

与此同时，据氢消费观察，AOXMED瑷科缦的线上官方旗舰店目前仅进驻了天猫官方商城，京东及其他线上电商渠道未见身影，线下商超百货渠道中，也仅有北京一家门店。

2023即将要上市的新品牌Beforteen贝芙汀，与其他功效护肤品牌运行逻辑完全不同，据公开信息显示，贝芙汀的产品模式主要为：结合AI问诊环节，根据用户不同痘痘类型，为用户提供个性化的“食+药+妆”一整套解决方案。

但宏观上来看，祛痘市场虽广阔，却由于客群成功治疗后将会流失，带来的稳定性较差，已入局品牌的盈利能力尚且未能保障，Beforteen贝芙汀要如何打好祛痘这张牌，还要靠市场来回答。

从2023年第一季度财务数据来看，贝泰妮延续了2022年盈利能力继续收窄的态势，这就意味着，急需新的增量来激发新生的盈利动能，无论是渠道的再开发还是新品加码，贝泰妮仍旧在路上，是否估值泡沫，也将由市场再次回答。