出品/定焦One

作者/苏琦

2024年不断升温的新茶饮赛道，在年底又加了一把火：冲刺港股的古茗和沪上阿姨，先后更新招股书；霸王茶姬和茶颜悦色，传出计划赴美上市的消息。

12月9日，古茗的香港上市备案获证监会通过。几天后，古茗更新了招股书，取代了此前已经失效的版本。

根据最新数据，古茗截至今年前三季度门店数量已经接近万店（9778家），营收和利润双增长，收入同比增长15.08%，利润同比增长11.78%，稳住了在10-20元价格带的领先地位。

今年2月向港交所递交招股书的沪上阿姨，也在近日更新招股书，截至12月17日，门店数达8980家。

由于备案已经通过，从流程上来说，古茗有希望成为继奈雪的茶（下称“奈雪”）、茶百道之后，港股第三家新茶饮上市公司。还在等候的，除了沪上阿姨，还有今年1月和古茗同一天提交招股书的蜜雪冰城。

另一边，坚持自营的“长沙特产”茶颜悦色和今年迅猛扩张的奶茶新王“霸王茶姬”，则在年底传出了赴美上市的消息，争起了“原叶鲜奶茶第一股”。

可以看到，现制茶饮行业不同价格带、不同模式、不同覆盖区域的企业都已准备冲击上市。如果IPO之路顺利，资金充足的新茶饮行业将开启下一轮扩张并加速进军海外，线下餐饮赛道在2025年也能继续精彩。

不过，从新茶饮行业已经上市的奈雪和茶百道的业绩表现来看，前者营收下降、持续亏损，后者营收和利润双降，可谓高开低走。上市并不是万能解药，热闹之外，新茶饮玩家们还需要证明自己的稳定性和成长性。

01

古茗们冲港股：

开店放缓，盈利优先

我们先简单介绍下新茶饮江湖，根据价格带和品类可以分为三档：

10元以下是一档，蜜雪冰城在这一价格带一骑绝尘，主打柠檬水和果酱制作的奶茶；

20元以上是一档，以喜茶和奈雪为代表，以现制水果茶起家，门店选址多在商场、商业街等点位；

10元-20元的价格带是红海市场，门店数量前十的品牌几乎都在这个价格带，多为奶茶和果茶品类，其中包含已经上市的茶百道和近期更新招股书的沪上阿姨，还有后起之秀霸王茶姬。

2010年创办于浙江台州的古茗，也位于10元-20元价格带，靠着加盟模式跑马圈地，如今以9778家的门店数量排在国内茶饮品牌第二，仅次于蜜雪冰城（33230家）。

尽管门店数量追不上蜜雪冰城，但古茗在两个维度上还是能跟蜜雪冰城比一比。

一是“下沉”。根据招股书，截至2024年9月30日，古茗有80%的门店位于二线及以下城市，在前五大现制茶饮店品牌中比例最高，根据窄门餐眼数据，超过蜜雪冰城。也因此，很多一二线城市的人都没有听说过古茗。

古茗门店的低线城市和省份分布

二是区域优势。招股书中，古茗对自己的描述是“全价格带下中国第二大现制茶饮店品牌”。但它强调，按GMV计，古茗于浙江、福建及江西三大省份以及该三个省份的每个地级市，在全价格带现制茶饮店市场中，均排名第一。

能做到这些，古茗靠的是地域加密策略，将门店主要集中在浙江、福建和广东三大省份，在偏远的下沉市场打造供应链和物流。基于冷链和仓储优势，古茗开发使用短保质期的水果和鲜奶制作的鲜果茶，同时价格做到比喜茶和奈雪低。

它在招股书中提到，由于采取地域加密策略，截至2024年9月30日，古茗能向约97%的门店提供两日一配的冷链配送服务，而其他现制茶饮店品牌通常四日一配，且通常不提供冷链配送。今年前三季度，古茗果茶饮品占售出总杯数的41%、奶茶饮品占47%，咖啡饮品占12%。

不过，这一策略并非万能。

虽然古茗的整体门店规模还在增长，但老店的同店GMV（已经开业一定时间以上的门店的GMV）不增反降。除福建及江西两大市场外，今年前三季度，古茗在浙江及其他核心5大省份的同店GMV出现0.8%及1.4%的下滑，使得全国同店GMV微跌0.7%，而去年为上涨9.4%。这也是古茗过去四年首次出现同店GMV负增长的情况。

长期关注咖啡茶饮赛道的投资人杰森解释，这可能是古茗地域加密策略的负面效果开始显现，新店开得多了，老店的单量和客流受到影响。

古茗同店GMV首次出现负增长

或许是为了稳住同店GMV的数据，古茗开始控制新店的增长速度，今年前三季度净增777家店，平均每个月净增86.33家，远低于去年的月均194.33家。

这一调整，可能是为了确保新店能够更好地融入市场。然而，古茗新开加盟店的经营数据表现不及老店，新加盟商的流失率也更高。

从数据来看，今年前三季度现有加盟店的日均GMV从6900元下降至6600元降幅为4.4%；同期新开加盟店的日均GMV从5800元下降至5200元，降幅为10.3%。今年前三季度的加盟商流失率为11.7%，高于去年的8.3%。

古茗新开加盟店的经营数据

此前在港股上市的奈雪和茶百道都经历了破发，后续表现也不尽如人意。想要资本市场看好，古茗应该把精力都放在优化利润上。

好在，古茗的营收和利润双增长，且利润率高于茶百道和沪上阿姨。根据招股书，古茗2024年前三季度收入为64.42亿元，同比增长15.08%；期内利润为11.20亿，同比增长11.78%，同期净利润率超17%。

制图 / 定焦One

消费投资人、播客品牌《吃喝玩乐了不起》主理人陈默默表示，新茶饮行业前两年吃到了一些低价接盘店铺的红利，让品牌们有了非常迅猛的门店数量增长。接下来需要精细化运营，提升运营效率，为上市后的表现做准备。

02

霸王茶姬们去美股：

拼品牌故事和差异化

和上述品牌进军港股不同，起家于云南的霸王茶姬和专注于湖南的茶颜悦色传出了“放弃港股转赴美股IPO”的消息。

今年4月，有媒体报道称，霸王茶姬正筹备赴美国上市，募集资金规模在2-3亿美元，花旗、摩根史丹利负责上市事宜。最近，据报道称，麦当劳中国前任CFO黄鸿飞于今年10月14日离职，后加入霸王茶姬，加深了其赴美上市传言的真实性。霸王茶姬方面对此消息表示不予回应。

霸王茶姬是这批新茶饮上市潮中，成立最晚但品牌势能最强的品牌。实际上，张俊杰2017年创立霸王茶姬时所卖的“原叶鲜奶茶”，最初由茶颜悦色推出，至今社交媒体上还会频繁出现两家口味类似的对比帖。

和茶颜悦色全部门店自营不同，霸王茶姬凭借加盟模式快速扩张，同时在品牌营销上“高举高打”——首先，标明咖啡因和卡路里来强调健康；其次，在包装上“借鉴奢侈品牌”；最后，开商场大店强化品牌形象，终于在这两年激烈的市场竞争中打出了品牌势能，突出重围。

2021年是霸王茶姬狂奔突进的一年，连续完成两轮合计超3亿元的融资，此后开始门店扩张。窄门餐眼数据显示，截至目前霸王茶姬共有5902家门店，其中近9成门店（5117家）为近两年新开，2022年-2024年，开门店数分别为615家、2316家、2801家。

霸王茶姬的两轮融资 图源 / 天眼查

霸王茶姬的客单价与喜茶、奈雪类似，都在17元-22元。“在这一价位档，霸王茶姬的增速是最快的，投资人都是买未来的预期，而开店速度、品牌势能和强烈的国际化的企图心，就是霸王茶姬要讲的上市故事。”陈默默表示。

在古茗的招股书中，将中国的现制茶饮店的市场格局按GMV进行了排序，根据推算，霸王茶姬排在第四。2023年，前五名分别是蜜雪冰城、古茗、茶百道、霸王茶姬与沪上阿姨，对应GMV分别为427亿、192亿、169亿、105亿与97亿元，市场份额分别在20.2%、9.1%、8%、5%和4.6%。

图源 / 古茗招股书

不过，霸王茶姬成也速度，“危”也速度。陈默默向「定焦One」分析，前期高举高打，第一批加盟商是赚钱的，两年时间开出5000多家店之后，商场最好的点位逐渐饱和，加盟商之间的互相竞争进一步推高租金，加盟的亏损风险在加大。在上市前后保能否持现有的扩店速度和加盟商盈利表现，有待观察。

另外，霸王茶姬对标“星巴克中国”，同时以“东方茶”的定位做出海市场。陈默默认为，霸王茶姬如果用“东方茶”的概念出海，可能会面临国外消费者的文化认知差异问题，如果用自己跨区域的品牌运营能力，讲出适合海内外市场的故事，或许会有更多机会。

和霸王茶姬一样，茶颜悦色近期也传出了“最早可能于2025年在美国上市”的消息。对此，茶颜悦色表示“尚未从公司内部接收到相关信息”。

不过，公司的一些动作还是引发了市场的猜测。今年2月和6月，茶颜悦色发生多项工商信息变更和股东信息变更，被外界看作是在搭建VIE架构，为美股上市做准备。4月，茶颜悦色的早期投资方天图资本的原VC基金管理合伙人潘攀加入茶颜悦色，担任公司战略负责人。潘攀曾参与投资的百果园和奈雪均成功上市。

茶颜悦色的4轮融资 图源 / 天眼查

回归公司本身，茶颜悦色也是这批新茶饮品牌中差异化的代表。

和上市前的奈雪一样，2013年12月在长沙创立的茶颜悦色到现在还是坚持自营，同时它也是“原叶鲜奶茶”的创立者。只是，这个品牌始终扎根本土，据窄门餐眼数据显示，茶颜悦色目前门店数有732家，目前6成门店在湖南，其他开店的四个省份也集中在湖南省周边且都不是一线城市。

门店全部自营，虽然在一定程度上限制了扩张速度，但是品牌的用户忠诚度高，茶颜悦色已经成为了“长沙名片”。同时，茶颜悦色的品牌力其实已经溢出到全国，甚至还会有外地顾客找人代购。

为了维持品牌的本土化心智，茶颜悦色选择开设四条副线将品牌纵深化发展——咖啡赛道有“鸳央咖啡”、柠檬茶赛道有“古德墨柠”、小酒馆赛道有“昼夜诗酒茶·艺文小酒馆”、零食赛道有“硬折扣量贩GO”，这种品牌打法此前奈雪也做过相同的尝试。

在投资人眼中，和霸王茶姬的TO B加盟模式不同，茶颜悦色是一门TO C的生意，这也是它选择去美股上市的原因。“美股市场更认可品牌故事。”杰森称。

03

2025年，新茶饮要打一场硬仗

2024年开年的1月2日，蜜雪冰城和古茗同一天向港交所递交招股书；2月14日，沪上阿姨跟上；4月23日，茶百道上市。到年底，古茗和沪上阿姨更新招股书，霸王茶姬和茶颜悦色传出赴美上市的消息。

今年，新茶饮赛道的玩家们就像上了发条一样，一个接一个地冲刺IPO，这是为何？

一方面，行业现在正处在激烈的竞争当中，前有价格战，后要拼万店，接下来还要“高客单价品牌往下沉、中低客单价品牌抢占一二线城市”，上市等于多了一个融资渠道，有机会补充弹药。

另一方面， 上市并不是所有消费赛道企业发展的必经之路，有些新茶饮品牌的体量和运营逻辑其实没有上市的必要性，但品牌背后的投资人大概率有退出需求，所以才要上市。

还有一个关键点是，餐饮行业是近两年相对热闹的行业，有上市红利。从需求端看，餐饮是刚需，能让消费者花小钱买大快乐；从经营端来看，餐饮是线下行业，没有被线上渠道“征税”，被资本市场看好。

图源 / Unspalsh

但谁能先上市、在哪里上市，背后大有讲究。

关于上市顺序，茶百道和蜜雪冰城是一个很好的例子。蜜雪冰城体量更大，且在今年1月赴港交表前，早在2022年9月22日就已经在A股递交上市申请，但迟迟没能上市，反而让今年2月再次向港交所递交招股书的茶百道抢了先，其首次交表是在2023年8月。

“上市先后本身跟企业的质量和规模不具有绝对关联性，上市卡的是上市的标准，在符合上市基本条件的情况下，与行业的合规难度、交表前的准备周期反而更相关。”陈默默说。

她解释，新茶饮企业的加盟模式有合规难度——收入来自内部采购，可投资者不能准确得知门店消化了多少采购品，合规成本也不低。另外，上市节奏也和企业选择去A股、港股还是海外IPO有关，在不同市场上市，需要准备的材料也不一样，如果有的企业在筹备上市阶段面向的市场发生变化，从节奏上来说也会比直接选定最终目标市场的更慢一步。

另外，有些券商会劝企业降估值，折价发行，但迫于一级市场投资人尤其是最后两轮投资人的压力，它不能降估值，继续观望也可能导致企业的招股书失效。

上市早也不一定就是利好。今年茶百道IPO净募资24.63亿港元，公开发售只获得了0.5倍认购，国际发售获1.11倍认购，上市首日即破发，盘中股价一度跌超37%。有业内人士向「定焦One」分析，这是因为茶百道募资金额太大，市场参与的散户又太少，“这是为了上市的无奈之举，上市一般都会跌。”

在上市地点的选择上，今年呈现出了新的趋势。

陈默默观察到，此前蜜雪冰城向A股提交招股书、古茗也传出过想在A股上市的消息，或许是为了“第一股”背后的溢价和红利，但现在新茶品牌集体瞄准港股，或许是因为大家觉得港股的估值相对理性，同时今年港股本身也比较活跃。

只不过，已经登陆港股的两家新茶饮公司，表现并不尽如人意。2021年上市的奈雪，如今24亿港元的市值较上市时的323.47亿已经剩下零头。茶百道仅上市8个月，如今151亿港元的市值，较约258.6亿港元的发行市值跌超41%。

进入2025年，新茶饮的硬仗仍将继续，不但要提高品牌势能、争加盟商、扩大地盘、进军全球化，还要闯进IPO排位赛、抢跑上市。

要想抢到这张入场券，新茶饮玩家们需要证明，现在还远没有到瓶颈期，未来仍有增长潜力。

应受访者要求，文中杰森为化名。